第1章　第1階段：收入報表和差額模型（第1部分）

在工作簿中模擬

模擬要求在電子表格中填充大量的單元格，有些單元格里是復(fù)雜的公式，有些則是數(shù)字。當你建立模型時，要能夠分辨，為了方便起見，我們將公式單元格和數(shù)字單元格都看作是一致的。

在一個靜態(tài)媒介中描述一個動態(tài)的過程是很困難的，就好像我們書中的例子（圖1.1、圖1.2等等）無法完整地顯示里面的公式——這就會形成難以辨認的胡言亂語。因此請讀者仔細地閱讀文本，然后仔細地參考模型，得出文字和圖釋之間必要的聯(lián)系。

我們將盡可能管理某一只個股的分析，盡可能使每一個工作簿中都有相應(yīng)工作表。然后我們再討論把個股工作簿匯總起來形成的矩陣工作簿；接下來我們會把矩陣工作簿里的數(shù)據(jù)又放回單獨工作表當中，來提供一個版塊的相關(guān)排名，這將會幫助弄清楚估值計算過程。那么現(xiàn)在，我們先把注意力放到個股工作簿上面。

我們的目標是建立一個工作簿，一旦創(chuàng)建，就能夠應(yīng)用于所有公司，只在很少的情況下需要調(diào)整。我們將花費大量的時間討論通訊設(shè)備公司，并借用這個行業(yè)的一個比喻來描述我們?nèi)蝿?wù)中的關(guān)鍵點。在通訊行業(yè)驚人的轉(zhuǎn)變中，曾經(jīng)風光無限的通訊基礎(chǔ)架構(gòu)已經(jīng)被丟棄，從數(shù)據(jù)網(wǎng)絡(luò)借鑒而來的技術(shù)（例如以太網(wǎng)協(xié)議）已經(jīng)取而代之。會選擇以太網(wǎng)一方面是因為它無所不在（全世界只有一個以太網(wǎng)），但是更主要的是因為它的易于重復(fù)。

當我們建立一個工作簿時，我們在腦海里已經(jīng)有了一些任務(wù)。首先，我們想要個股工作簿能夠完全地抓住某一只股票的價值。其次，我們也希望在操作熟練后，能夠?qū)⑺鼞?yīng)用于第二家以至第三家公司等。

沒有兩家公司是相同的，同樣，也沒有兩家公司以完全相同的方式報告他們的財務(wù)數(shù)據(jù)。創(chuàng)建一個可重復(fù)的工作簿是我們工作的關(guān)鍵，我們在一個充滿了電話鈴聲和最后期限的世界，而不是生活在象牙塔里——就像隱喻說的，當給貓剝皮時是最不敏感的（在象牙塔里）。

一個公司的工作簿里面常常包含幾個工作表。一般的工作簿當中至少會包含收入報表（或者說收入報表報告，我們接下來可能會這樣稱它）；比率和估值（在這里我們會管理歷史比較估值，累計年比率）年度財務(wù)報表；貼現(xiàn)自由現(xiàn)金流估值工作表；一頁實時價格及一張用于計算“平滑”歷史增長率和預(yù)測標準的收入工作表。實際上，任何一個用來模擬和估值個股的工作簿，到了后來都會增加新的工作表，用來跟蹤在建立腳本時發(fā)生的更改、模擬加入獲得資產(chǎn)后的狀態(tài)或者適應(yīng)其他真實世界的重大事件。

我們將討論每一個工作表的版式和必要的歷史數(shù)據(jù)備份。在過去的兩年中，我都在.xlsx文件中進行模擬。我的技術(shù)在上一版本的.xls文件中也可以使用。如果你還不了解這個過程，我會推薦你使用最新版本的Excel。

既然我們需要創(chuàng)建一個可重復(fù)的工作簿，那么我們就選擇一家最“普通”的公司來首次建模。換句話說，你要使用一家有持續(xù)穩(wěn)定盈利能力、幾乎沒有改變部門報告歷史并且相對穩(wěn)定的商業(yè)模范。如果在你的范圍里沒有這樣的公司，那么就選你范圍內(nèi)離這個標準最近的。

每一個工作簿都需要能夠獲得有資產(chǎn)實時價格的資源。第一步，我們標記工作表1為我們的查詢頁，也就是實時價格頁。我們推薦的價格數(shù)據(jù)源是微軟網(wǎng)絡(luò)服務(wù)（MSN）的財富板塊，這個也是我們所有工作簿中都在使用的。把數(shù)據(jù)與工作表關(guān)聯(lián)的方法很多，這個過程要求在價格工作表中勾選及時關(guān)聯(lián)，然后關(guān)聯(lián)相鄰工作表。勾選了個股以后，我們也需要市場基準的實時價格——在這個情況下，標準普爾500指數(shù)（S＆P500）是個不錯的選擇。既然價格功能能夠選擇多項，那么加入其他指數(shù)的價格也很有用[道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)（DJIA），納斯達克和紐約證券交易復(fù)合指數(shù)（NYSE Composite），你也可以加入你所選個股所在行業(yè)的指數(shù)。

圖1.1顯示了摩托羅拉模型的價格工作表。除了摩托羅拉的價格，我們還加入了標準普爾500指數(shù)價格，在最下面一行，我們能夠計算相應(yīng)的市盈率了。在這里，我們不需要版塊的價格。

追蹤歷史數(shù)據(jù)資源

我已經(jīng)建立過了幾百個收入報表模型，所以我能告訴你，公司的收入報表報告都像雪花或者指紋，極其相似，但是如果你瞇著眼仔細看的話，你能夠看出區(qū)別來。公司的收入報表都不會是新手做出來的，它們來自于完全不同公司的財務(wù)部門，人們都帶有自己的看法和偏見。

模擬出的收入報表的核心，是各種收入百分比輸入值。問題是，完全根據(jù)收入百分比又會影響到你模型的細致和精確。就像我們后面將會指出的，依靠數(shù)據(jù)，你能夠建立的收入報表模型將不依賴于銷售部分，而是依賴于預(yù)測稅務(wù)與操作收入之間的差值。

為了模擬將來的財務(wù)報表，你需要公司提供的歷史數(shù)據(jù)。這些數(shù)據(jù)在公司自己錄入的美國證券交易委員會的表格中可以得到，每個公司的網(wǎng)站上也有（一般而言，都是按照“主頁-投資者-財務(wù)-美國證券交易委員會表格”這個路徑獲?。?。許多付費網(wǎng)站也提供用于Excel的數(shù)據(jù)下載，也許按次收費，也許按流量收費。這里我們只談電子數(shù)據(jù)收集和彌補系統(tǒng)（EDGAR）。

首先對一些容易混淆的地方做幾點說明。電子數(shù)據(jù)收集和彌補系統(tǒng)（EDGAR）是一個很有用而且免費的服務(wù)，是美國證券交易所為了簡化追蹤每家公司所填表格所建立的。網(wǎng)上的新聞頭條，常常會把你鏈接至這個系統(tǒng)的專業(yè)版，而那是一個付費的服務(wù)。你的情況——包括擴充你的公司覆蓋面，公司資源和時間限制——將會決定你應(yīng)該依靠提供歷史數(shù)據(jù)的供應(yīng)商，還是按老路子轉(zhuǎn)錄這些數(shù)據(jù)。

美國的各家公共公司必須每90天匯報一次他們的結(jié)果。但是這個結(jié)果他們未必會發(fā)布在“投資者關(guān)系”那個板塊當中。有的公司提供非常完整的資料，包括20頁的新聞稿、一個解說，若是邀請你參加會議，甚至有會議紀要。有時你可能只拿得到縮略后的財務(wù)報表的新聞稿。當然越來越多的公司意識到要對投資者更加友好。有的公司做得更好，他們直接提供可供下載的Excel財務(wù)報表。

你也能夠在一些主流的金融站點找到這些財務(wù)數(shù)據(jù)，免費的包括雅虎財經(jīng)，谷歌財經(jīng)，收費的有彭博財經(jīng)。無論從哪里，你都可以收集到財務(wù)報表。但是一定要小心，你不會喜歡一個新手做出來的財務(wù)梗概，然而你在雅虎財經(jīng)上就只能得到這個，上面使用的是整理過的財務(wù)報表，資產(chǎn)負債表和現(xiàn)金流量表。

為了在長期使用一個模型時保持清醒的頭腦，你需要模擬每一根曲線，因為你需要你的模型像執(zhí)行總裁一樣進行思考和行動。我們給出又一個善意的提醒：我們會像公司做的那樣重新構(gòu)建模型，然后按組織架構(gòu)的需要來改變它使之適應(yīng)現(xiàn)實。

我們推薦一開始的數(shù)據(jù)需要5年（至少），然后使用歷史季度模擬2年。對于所有年份來說最重要的是我們將會首先把過去的一到兩年看作是一個過程，而不是不相關(guān)的季度。

改變現(xiàn)狀

在我看來，商學(xué)院關(guān)于收入報表的指導(dǎo)書充滿了謬誤。標準的指導(dǎo)書是這個樣子的： 以收入百分比的模式列出收入報表中的數(shù)值。把季度收入一個一個地列出來，然后對它們求和，就是全年的收入。在行項里，對于優(yōu)先級較高的輸入值，每年的或者每季度的收入位置改變得非常迅速。對于每個季度，把收入百分比放在表的最下面；然后將它們與收入項目單元格相關(guān)聯(lián)。表格清空然后再次填入就是第二年的。

已經(jīng)有一些收入百分比模型，我們也會使用這個模型作為入門。但是，這一頁的重要性在標準模板中被忽視了。對一個要面對時間考驗的分析師來說，百分比模型也是十分便利的。例如，Excel讓求和變得非常簡單，每年或一連串的收入改變率的引入，提高了精確度，同時也阻礙了這個過程。總的百分比肯定還是小于1，但是為什么要在一個細致模擬的收入報表中加入任何不準確的數(shù)據(jù)呢？

另外一個很關(guān)鍵的方面：像給出報告的公司一樣思考。給出報告的公司就把一年看成一個過程，而不是4個不相關(guān)的部分。公司是有活力的，他們設(shè)定目標基于新產(chǎn)品的擴展性、成本管理、有競爭力的進步和其他事情的主導(dǎo)。因此，我們的收入報表要反映公司經(jīng)過好多年形成的報告和模型。然后，進步或缺陷也應(yīng)該讓建模者能夠清楚地看到。最后，我們的報表包括進了年度的總結(jié)專欄，先是半年，繼而是九個月，然后是全年。

構(gòu)造收入報表模型

如果你以一年劃分為四個季度的標準模型開始，那么先這樣調(diào)整一下：在歷史第一季度和歷史第二季度中間，加入一欄，能夠?qū)γ恳粋€行項提供可視化的年度百分比改變。用斜體字標出這一欄，進一步將它與包含美元價值的欄區(qū)分開來。接下來是第二歷史季度，同樣是在它旁邊放置一個能夠顯示每一條行項中年度百分比改變的欄。

這就是我們分歧開始的地方，讓我們把一年看成一個過程。在接下來一欄中，我們先把半年的數(shù)據(jù)求和，然后是第三季度，后面跟著年度百分比改變欄，然后一個九個月的求和欄，最后是全年的總結(jié)和年度改變欄。

在圖1.2中，我們看到2004年ADTRAN公司的四個歷史季度。我沒有加入半年或九個月的年度百分比改變率的比較欄，因為投資者不會經(jīng)?？紤]這個條款。但是這個中間欄對簡單的比較很有幫助。

建模者可能會思考：那么一連串的比較在什么地方呢？對一些公司來說，可能他們更關(guān)注的是年度的比較，尤其是受季節(jié)影響較小以及仍處于發(fā)展早期階段的公司。假如我們頁面上的數(shù)據(jù)夠準確的話，一個視覺上的判斷就足夠了，而不用改變百分比。對于更高優(yōu)先級的輸入值，我們會把在后面的收入報表報告中出現(xiàn)的正式比較看作必要的補充。

半隨意處理收入報表

整體來說，我們先快速地學(xué)習收入報表。純粹主義者要小心：這里的重點是要“快”，接下來的是一個對復(fù)雜問題非常匆促的處理。對收入報表項更完整的處理可以在別處找到。整列都被用來確認收入、折舊、后進先出會計、稅務(wù)處理和其他的議題，如果把它們都列在這里，會導(dǎo)致分心。 為了更好地表達每一個行輸入值，建模者必須知道它們大概的基礎(chǔ)。

收入報表的第一行是主要收入。許多公司就是依靠服務(wù)的主要收入來開發(fā)新的產(chǎn)品。我們對更細化的行為總是歡迎的。

要記住主要收入并不能反應(yīng)在90天的延期中更改了的注冊現(xiàn)金，取而代之的是，它反映了在一段時期內(nèi)“被認可”的主要收入。在美國有30天到60天的付款條款，而在海外其它地方這個時間會更長，認可的主要收入可能那個幾個月都不會和注冊的現(xiàn)金相吻合。這個總數(shù)也包括了部分預(yù)先支付的款項（例如一本每月一期雜志訂閱費的十二分之一）。服務(wù)收入，或者一部分的服務(wù)收入，或者日程維持，或者某些特殊的服務(wù)收入，將會反映在現(xiàn)金被確認付款時。

已售貨品成本（COGS）要反映的是用于制造貨品的部分，在某些情況下，也可以是服務(wù)。這主要包括材料，制造，維持供應(yīng)鏈，獲得的成本以及保持工廠運轉(zhuǎn)的成本。主要收入和已售貨品成本的差值就是毛利。

已售貨品成本的另外一個因素就是折舊，這反映的是隨著時間和使用損耗所產(chǎn)生的價值的總體損失。以前，折舊是DDA（折舊，耗盡和分期償還）的一部分，DDA中耗盡主要是能源投資者關(guān)心的問題，公司現(xiàn)在更愿意單獨地列出分期償還（我們接下來的討論會涉及）。

通過這段文字，當我們進行財務(wù)報表結(jié)算時，對問題的解決就是紙上談兵了，真實當中發(fā)生的都是現(xiàn)金的結(jié)算。根據(jù)書本，資產(chǎn)折舊是線性的，這意味著在資產(chǎn)有限的壽命中，是等同速度的增值（或貶值）。事實上，公司使用的是更符合稅務(wù)的加速折舊，就是說在使用初期折舊較快，而后期折舊速度逐漸放慢。這個不一致會一定程度地影響收入報表結(jié)算和真實結(jié)算的差值。

已售貨品成本也會被庫存量所影響。LIFO是先出后進的簡稱，意思是說一家公司記錄成本利潤和最近的購買庫存清單。記住這不是一個產(chǎn)品流程而是一個會計方式，LIFO被認為可以更好地匹配成本和價格。在一段價格增長的時期內(nèi)，或者說通貨膨脹，LIFO減少了利潤，因此相比于FIFO（所謂的先進后出）來說就會被收更多的稅。FIFO被認為更適合那些錄入商品，然后裝運的公司。初學(xué)者可能更喜歡FIFO，隨著物價增長，F(xiàn)IFO提高了公司庫存的價值，使得公司看起來規(guī)模更大了。對于小公司來說，如果規(guī)模提高的話，可以得到更多的融資。流行的國際財務(wù)記錄標準（IFRS）并不接受LIFO。

我們繼續(xù)收入報表，經(jīng)常遇到的三個關(guān)鍵運營成本是：研發(fā)，銷售和營銷，管理。這讓喜歡細致化的粉絲歡呼雀躍，我們傾向于三個部分中的第二部分的報告，因為它很好地勾勒出公司整體成本中銷售和營銷的成本。

這些關(guān)鍵的運營成本也是非常重要的，因為和它們掛鉤的是股票報酬，一些公司為了更好地表示生意中的真正成本，和關(guān)注他們的分析師一起拆分這些成本。FAS 123R是一個新標準，它強制要求公司必須在收入報表的開支行中反映股票期權(quán)的成分。舉個例子，如果一個工程師的報酬的一部分是一定形式的股份，這個成本必須被算進研發(fā)成本中。在這個標準出臺以前，公司獎勵給工程師股份這樣的成本是不會出現(xiàn)在研發(fā)成本欄里面的。FAS 123R在運營成本和凈收入上有著深遠的影響。在目前已有的收入報表中，它的突然出現(xiàn)，使得已有的會計標準已經(jīng)不再適合，必須創(chuàng)建一個更有彈性的財務(wù)模型來適應(yīng)它。

運營成本的其他要素，在收入報表中作為單獨的行能夠被看到，包括不定期償還或者其他的分期償還，故意模糊的一些項目，包括一些合法的協(xié)商、小資產(chǎn)的誤放、貨幣兌換等等。

在理想世界里，公司會運行得毫無瑕疵，每一個收入都會被完美地計時和無縫地整合，并且經(jīng)濟也總是一個上升的形態(tài)。回到真實世界，公司總是規(guī)劃完美而效果不如人意， 不恰當?shù)馁Y產(chǎn)配置會擾亂他們的核心操作，遇到隱患的話，就會讓宏觀經(jīng)濟改變方向。

收入報表中，主要運營成本項（例如研發(fā)和管理）和公認會計原則運營收入間的鴻溝，是塞滿了錯誤計劃和經(jīng)濟現(xiàn)實巨大鴻溝的紀念碑，其中夾雜的非現(xiàn)金項應(yīng)該被看作是標準商業(yè)的過程。公司都能夠通過不同的方式意識到這一點。一些大公司可能通過把這些成本劃入例如管理的運營成本當中以掩蓋他們的錯誤，小公司就需要更好的表現(xiàn)，這樣就能排除每一個一次性或者非現(xiàn)金項對收入的影響。這些項主要包括重組，資產(chǎn)損壞，商譽的損壞，收入整合，研發(fā)過程的記錄，協(xié)議成本和其他。（注意實際資產(chǎn)獲得成本并不會在收入報表中體現(xiàn)，但是獲得或者整合伴隨的成本會在里面。）

毛利和運營成本的差額就是運營收入。運營收入主要受股權(quán)成本和股權(quán)收入的沖擊。根據(jù)不同的報告風格，這可能是幾個單獨的行，或者一個網(wǎng)格的數(shù)據(jù)。同樣取決于風格，有些公司選擇能夠辨識投資資產(chǎn)、股份、信托價值改變的項，或者其他相似的影響審計凈收入的、注定在本質(zhì)上是非營利的項。由現(xiàn)金、等價物和投資帶來的利益，在收入報表上公布，常常和現(xiàn)實世界乃至這些項的現(xiàn)金有著更緊密的關(guān)系。相反的，從現(xiàn)金股權(quán)成本得來的“賬面股權(quán)”或者收入報表的股權(quán)成本就會更豐富。

比運營收入稍微多一點的是稅前收入。在本書的基礎(chǔ)中，個人所得稅看起來只是一個簡單的數(shù)字，但是它們確實是來自不同司法權(quán)的混合物。公司的所得稅對于工業(yè)化國家來說，在30%～40%范圍內(nèi)，聯(lián)合經(jīng)濟體常常以較低的稅收為特點，來鼓勵新的商業(yè)投資。不同國家的稅率各不相同，一個全球化的公司也許報告說他們運營是虧損的，但是他們的凈收入稅還是很可靠的，因為他們在一些國家虧損，但是在另一些國家贏利了。不同司法權(quán)中的理論稅和現(xiàn)金稅的區(qū)別（回到我們曾經(jīng)對折舊的討論），以及線性和加速折舊的差別是其中的幾項，這幾項都會對理論稅和現(xiàn)金稅產(chǎn)生很強的影響。

從稅前收入往下，各公司的收入報表報告都會帶有各自的特色。這些最主要的不同因素就是與合作公司的關(guān)系。在一個被修飾過的基礎(chǔ)上（純粹主義者就閉上你們的眼睛吧），符合期望地，合資公司常常會把合作伙伴（例如擁有股份超過50%）一起做到收入報表當中，聯(lián)合意味著各合作公司（并非兩個）的主要收入都記錄在一個公司的帳戶上，對于出資各半的合資公司，一個合作伙伴選擇聯(lián)合而另一個不選擇；沒有兩個公司都將聯(lián)合收入寫入收入報表的的情況。許多公司，包括很多規(guī)模很大的，當他們與其他公司有合資的時候，多半是不會這樣做的（將聯(lián)合收入寫入收入報表中）。

非主要合作伙伴（出資較少的）將會把這個收入（損失）作為股權(quán)收入放在稅前收入和凈收入的中間。主要合作伙伴（出資較多的）會把這個看作是部門成本（收入）而不是合資公司的利潤（虧損）。主要合作伙伴有效地將利潤（損失）轉(zhuǎn)移到小合作伙伴的比例當中，這樣大公司就逐漸不再擁有這家合資公司了。一般大公司都做主要出資方，較少情況下作為次要投資方。他們的股權(quán)收入（EI）和小額股權(quán)，也叫作不可控股權(quán)（MI）行是由很多輸入值組成的。在圖1.3當中，我們看到Corning公司在2002年和2008兩年中，股權(quán)收入和小額股權(quán)項有著非常不同的情況。

在稅前收入和凈收入中較少改變的資產(chǎn)狀況是審計變化。這個可能是財務(wù)會計標準委員會（FASB）制定的審計處理上的改變，這個變化只會對收入報表產(chǎn)生一次性影響。

最后我們總是要做一個最終的調(diào)整。如果一個公司提出將要賣出運營資產(chǎn)的計劃，那么這個資產(chǎn)就從合作公司中分離出來，并且變成一個不可持續(xù)的運營。這個會計處理不需要等到資產(chǎn)到達它最終的位置，甚至也不需要它有一個預(yù)期的買家；只要這個資產(chǎn)預(yù)備停止，關(guān)閉或者其他的處理，這個會計處理就生效了。這個剝離的資產(chǎn)會繼續(xù)給這種處理授權(quán)，只要它對完整的資產(chǎn)處理還有相關(guān)影響，這個過程可能會是很長的一段時間。

報告歷史中，依靠商業(yè)發(fā)展策略，會計改變，合作者關(guān)系和其他因素，每一家公司都需要列出一攬子的“線下”的項，包括股權(quán)收入，小額股權(quán)，會計改變和不可持續(xù)運營。這些項的影響可能是長期的也可能是短期的，有意義的或者意義不明顯的。當一家公司報告他的季度結(jié)果時，沒有一個規(guī)定的標準。

公司的收入報表很可能會減去稅收，然后使用稅前收入，到凈收入這中間的各個項。有時一些公司會在稅前收入中減去稅收，從而得到不算小額股權(quán)（MI）和股權(quán)收入（EI）的凈收入。然后用得到的這個數(shù)字分別減去不持續(xù)運營和會計改變來得到凈收入，這里的方法并不是唯一的。然后用凈收入除以股份，就得到了每股凈收入。每股收入（EPS），不管你怎么叫它，這才是收入報表中最有分析價值的數(shù)字，基本EPS反映了凈收入除以總股份，攤薄EPS是對分子和分母的一個修正。分子（凈收入）可能是等額股權(quán)，可轉(zhuǎn)換債務(wù)和其他輸入值一起。分母（總股數(shù)）將會隨著各普通股票等值物（CSEs）所膨脹。這些包括各種股票期權(quán)和那些被包括在可轉(zhuǎn)換債務(wù)中的普通股份。投資者對由攤薄EPS的初始估值決策更感興趣。

非重復(fù)發(fā)生項和非現(xiàn)金項

只要你有一份某個公司的單個季度的收入報表，我們就可以修訂它使它更有用。我們的第一個任務(wù)就是讓真實世界報告和繼續(xù)運營分析更加協(xié)調(diào)，這個對將來的股票估值會很有幫助。我們加入持續(xù)運營項，為了簡單和連貫性，也叫它試算報表（簡寫PF）。在圖1.4中，展示了根據(jù)我們風格更改的2005年度Cisco公司的收入報表。就像很多公司提供公認會計原則和試算報表結(jié)果一樣，Cisco給分析大眾提供了細致的標準數(shù)據(jù)和調(diào)整過的結(jié)果。不能認為公司對他們調(diào)整后的結(jié)果感到遺憾，甚至分析師也用這個調(diào)整的結(jié)果來估值股票。當我們繼續(xù)的時候也會參考這個模型。

你也許并不了解高科技公司或者生物技術(shù)公司，每一個初學(xué)者都會在投資分析中運用兩種運營單位：標準結(jié)果和試算報表結(jié)果。公司會設(shè)置一個增長部分，這里提供標準數(shù)據(jù)和調(diào)整過的（或者試算報表）結(jié)果。

標準結(jié)果和某些國家流行的會計標準相一致。投資者也會對一家公司在一個持續(xù)運營基礎(chǔ)上的表現(xiàn)感興趣，也就是說要排除一次性的項，例如重組成本和獲得相關(guān)成本，以及那些非現(xiàn)金項。非現(xiàn)金項的清單也許會很長，主要例子包括股票期權(quán)報酬（例如在FAS 123R中列出來的一樣），不可預(yù)計的分期償還和研發(fā)過程當中數(shù)據(jù)的記錄。

盡管收入和預(yù)估收入改變對投資決策過程有很大的驅(qū)動性，但是也許你會驚訝地發(fā)現(xiàn)對于公司應(yīng)該使用標準數(shù)據(jù)還是預(yù)算報表數(shù)據(jù)來進行模擬并沒有一個統(tǒng)一的規(guī)范。使用標準數(shù)據(jù)還是試算報表來模擬，只要公司和分析師保持一致就可以了；這些公司和分析師就是一路的。將所有數(shù)據(jù)都收入推車，然后公布在公共網(wǎng)站上，告訴你這些數(shù)據(jù)是標準的還是非標準的（也許會也許不會）。

分析師和投資者從試算報表里面分離出來的項又可以分為兩個類別：非現(xiàn)金的和非重復(fù)發(fā)生的。這些項確實會有會計上的影響，例如，攤還導(dǎo)致資產(chǎn)負債表在截止日當天突然平衡了，因此它必須通過收入報表。FAS 123R，只是股票期權(quán)作為報酬來使用的條款，只對現(xiàn)金流報表影響較大。

許多分析師和投資者對于將非現(xiàn)金項從結(jié)果中排除帶有惡意的眼光。這個慣例來自于古訓(xùn)“給弱者一個機會”。排除現(xiàn)金項但是不排除標準開支，原本是用于那些起步的公司或者在車庫誕生的科技公司。理念是給他們時間成長，最終給出估值目的的收入。許多起步的公司在開始以后有很長的成長過程，但是，出于習慣或者惰性，分析師在討論這些“起步”公司（例如Cisco、微軟）時，仍然會把非現(xiàn)金收入排除。那些資產(chǎn)負債表像一個國家的那么大的公司，總會遇到非重復(fù)成本，比如新的交易，比如清理過期失敗交易的爛攤子。

甚至是那些架構(gòu)很好的，在合理價格上執(zhí)行的收入，當市場變化時，也可能引發(fā)損害。幾乎每一個重要的資產(chǎn)購買，都需要有在資產(chǎn)負債表上產(chǎn)生好影響的可能性；在我們的經(jīng)驗中，這將會等于購買價格的40%～70%（甚至更多，或者特別少）。我們看來，當財務(wù)會計標準委員會改變了對商譽的處理方式時，它就注定要讓投資者為以商譽損壞形式出現(xiàn)的非重復(fù)性事件付出代價。

商譽常常折舊，意味著在好時期獲得的高品質(zhì)的過度資產(chǎn)，將會持續(xù)地發(fā)揮作用。誠然，就好像擊鼓傳花一樣，由于市場突然的急轉(zhuǎn)直下，一些公司不再公開主要資產(chǎn)的細節(jié)，不暴露資產(chǎn)賬面價值的快速顯著的降低。總體來說，商譽折舊清理了過度依靠商譽的資產(chǎn)負債表，也防止了在艱難歲月里，出現(xiàn)很多暴露資產(chǎn)賬面價值的巨大降低。

2001年中開始實行財務(wù)會計標準委員會（FASB）第142號標準，商譽不再折舊了，相反的，它被保留在資產(chǎn)負債表中，并且被削弱，也用來反映板塊價值。既然在資產(chǎn)負債表中起到清理機制的折舊沒有了，每一次下行周期都帶來商譽的巨大損壞。商譽賬面價值下降和其他損壞都反映在收入報表里，也反映在資產(chǎn)負債表中的保留收入上，然后沖擊股權(quán)人的股票價值，這等于是在股票回報率和資債比上玩大破壞。圖1.5和1.6顯示了這個會計處理改變所帶來的結(jié)果，我們可以看到在市場下行的2007到2009年中，Vishay國際科技和ADC通訊所遭受的巨大商譽損失。

對分析師來說，因為上面的例子，所以每一個收入報表模型都應(yīng)該適應(yīng)相似度很高的主要商譽損害事件，已經(jīng)伴隨而來的投資者會傾向于使用調(diào)整后的報表或者試算報表結(jié)果來取代標準結(jié)果。就是投資者在一段時期內(nèi)用調(diào)整后的收入來給公司估值，而不是使用標準會計原則規(guī)定的收入。在以前，商譽損壞與商譽折舊是相對的，每一個收入報表模型都必須適應(yīng)試算報表里的收入。把它看作是災(zāi)難計劃的一種形式。當你的辦公桌都被洪水沖走的時候，你不會想要買一份洪水保險。相同的，我們不會為了一個巨大的損壞，就調(diào)整那個門簾，尤其是那個商譽的會計標準（定義上來說，這是最糟糕的標準）已經(jīng)幾乎預(yù)先注定了一個常規(guī)的或者周期性發(fā)生的事件。

關(guān)于商譽損壞和它的結(jié)果的最后的討論，這個算我第一個慷慨激昂的演說。在某種程度上，商譽的損壞讓投資者必須逐漸接受非標準會計原則的，比如試算報表的結(jié)果。在一連串的影響中，將可能導(dǎo)致在一個傳統(tǒng)增長空白的區(qū)域出現(xiàn)更激進的管理，把以前將非現(xiàn)金和非重復(fù)發(fā)生事件都看作是正常生意成本這樣的觀念扭轉(zhuǎn)。

修訂歷史收入報表數(shù)據(jù)

現(xiàn)在的一個重點是：分析師的慣例，由于民意調(diào)查公司和分析師的勾結(jié)，這將會決定：（1）對于某些公司，是標準會計原則下的收入還是非標準會計原則下的收入會驅(qū)使投資者作出決策；（2）如果非標準會計原則盛行，那些項（非重復(fù)性和非現(xiàn)金項）將會被排除。相信我，在我談到這些事情的變化時，會影響到紐約證券交易所大約5000支股票，同時還有納斯達克復(fù)合指數(shù)。打電話給預(yù)測經(jīng)理（如彭博財經(jīng)或湯申公司）有時候能到得到答案，如果注意公司的最終匯報中的腳注，也能夠發(fā)現(xiàn)一些線索。

讓我們再次回到收入報表，這次要加入一些新的元素。記住對于不同的首席財務(wù)官來說，收入報表的慣例是不一樣的。我們加入的元素將會使收入報表變得更標準化、更通用化，這樣我們就能夠在不同行業(yè)中進行比較；其他的一些調(diào)整是為了使試算報表的計算更為簡單。關(guān)鍵點：雖然我們能夠做到刪除或者孤立試算報表結(jié)果中的某些項，但這并不是說我們應(yīng)該這樣做，我不希望我們的選擇成為一個必須。注意，我使用的是“試算報表”這個詞組來表示非標準會計原則或者調(diào)整過的項，因為試算報表（簡稱PF）在修訂項那一行中也配合得很好。

試算報表行

我們的第一個任務(wù)就是調(diào)整收入報表以便能夠記錄、測量和分析標準會計原則結(jié)果，試算報表結(jié)果和我們模擬的結(jié)果。同時，這里的選擇余地使我們可以保持單獨的標準收入報表和試算收入報表。這是一個重復(fù)的過程，尤其是一次性事件很少發(fā)生的時候。

作為一個總攬，我們會插入行項來計算試算報表運營成本，顯示為如下幾項：

●●試算報表運營收入

●●試算報表稅前收入

●●試算報表所得稅

●●試算報表稅率

●●試算報表凈收入

●●試算報表基本和攤薄EPS

對于有著合資行為的公司來說，我們也會顯示不計算小額股權(quán)和股權(quán)收入的凈收入，從而反映股權(quán)收入和小額股權(quán)輸入值對試算報表中凈收入的影響。我們一般只會用標準會計原則基礎(chǔ)顯示基本和稀釋股票數(shù)。對于有著大量可轉(zhuǎn)移債務(wù)的公司來說，或者對于那些在標準會計原則結(jié)果和試算報表結(jié)果有著巨大差別的公司來說，我們會加入一個行項來顯示試算報表稀釋股份基數(shù)。

對于大多數(shù)部分，標準會計原則和試算報表的主要收入差別倒不大。非標準的商品銷售成本（COGS）能夠通過股票期權(quán)報酬來減去。是否要對非標準商品銷售成本加入一行取決于你自己。對于一些大公司來說，這是一個很大的項，我們是會包含這個成本的，對于更小的公司，我們傾向于不加入這個項。

有些公司，在他們的收入報表報告中，列出毛利，定義為主要收入和商品銷售成本的差值。一些公司不這樣做，我們一般會這樣做，所以如果一個報告沒有包括毛利的項（主要收入減去商品銷售成本），那么我們就插入一行，然后自己標記出來。再次，我們一般都不會列出試算報表毛利。

在主要運營成本項中，管理和研發(fā)，常常是股票期權(quán)報酬重點發(fā)生的地方。一些非重復(fù)發(fā)生或者非常規(guī)項，例如法律成本，有時也會在這些行里出現(xiàn)。在這些主要運營成本項的下面，我們會列出非現(xiàn)金和非重復(fù)發(fā)生項來。我們會將這些項單獨地拿出來，這樣它們就能從非標準計算中排除了。

給非重復(fù)發(fā)生項和非現(xiàn)金項留一些空間

在第11章節(jié)中，我們將會討論公司增長的某些癖好，這些癖好都會引起一些非重復(fù)的事件。去除那些偶然發(fā)生的，有好的影響的一次性事件，例如法律調(diào)解獲得的收入或者退稅，大多數(shù)一次性事件都會對資產(chǎn)和商譽造成損害?，F(xiàn)在的系統(tǒng)幾乎把這些一次性的，非重復(fù)性的事件都看作尋常事物了，這都多虧了錯誤的時間預(yù)測、錯誤的假設(shè)收入、經(jīng)濟循環(huán)的突然改變和金融財務(wù)委員會的142號標準，強迫使用商譽測試和損壞而不是商譽的折舊。

現(xiàn)在我們知道這些事情發(fā)生得比以前頻繁多了，所以我們的模型必須要能夠適應(yīng)它們。然后修訂我們的收入報表報告，我們會至少包括兩行，來適應(yīng)這些已經(jīng)意識到的錯誤。一行叫做重組，一行叫做損壞。

實際上，我們至少用了三行，第三個經(jīng)常被使用的是相關(guān)獲得。 在這個報告中有一個非常瘋狂和很繞的邏輯。沒有失敗，公司就會對資產(chǎn)付出過高的價格，然后為自己的目中無人付出重組的成本，和由錯誤預(yù)計收入帶來的商譽損害。

在調(diào)整后的報告中，我們將會為最終運營成本項留出空間，我們稱這一項為“其他”。許多公司也有這一行，然而，沒有公司會列出一個“其他”項，但是我們會有一個。簡單來說，如果我們模擬了好幾個季度和好幾年，然后公司突然命令，將這個最終運營成本夾在另一個行中（這是非常常見的事情）， 那么即使我們沒有預(yù)先準備，也不得不改變運營成本的計算公式。如果一個公司“孵化”出那樣的行，我已經(jīng)看到很多個了，我們也應(yīng)該在“其他”項上面加入一行，來適應(yīng)新的調(diào)整。用這個方法，我們不必修訂我們的求和公式，因為它們都已經(jīng)包括在每個季度的標準會計原則數(shù)據(jù)和試算報表成本當中了。

公司實際的收入報告，有不同的慣例，公司也許會也許不會把運營成本求和出來。如果需要，我們也會插入一行標準會計原則運營成本，插入一行試算報表運營成本。這樣我們就有了兩個運營成本總計，一個對應(yīng)標準會計原則運營成本，另一個對應(yīng)試算報表運營成本。

標準會計原則運營成本將主要的運營成本加和，這些項包括或者銷售營銷、研發(fā)和管理費用和那些刪除的項，以及被排除的非現(xiàn)金和非重復(fù)發(fā)生項。非標準和試算報表運營成本收入僅僅將標題項加起來，然后只是調(diào)整需要被排除的項，而不是刪除。

為股票期權(quán)報酬來調(diào)整歷史季度

大多數(shù)非重復(fù)發(fā)生和非現(xiàn)金項都會在收入報表中有自己的位置，但是又會被很容易地取消。記住，F(xiàn)AS 123R股票期權(quán)報酬不是收入報表的一項。有時可能很輕巧地找到，有時也可能不太容易找到，然后從歷史比較中除去。

對于試算報表運營成本的歷史測定，尤其是如果要去除股票期權(quán)報酬，我們就需要找到一個歷史的基準。每一個在美國的公開公司都會報告他們的季度結(jié)果。如果關(guān)注這家公司或者行業(yè)的分析師排除了非現(xiàn)金項，那么公司就會合作地列出它們。我們能夠通過行項的接收者（例如商品銷售成本，管理費用和研發(fā)）找到股票期權(quán)報酬在每季度的分配。但是，你最好的資源不是10-Q，這個報表的慣例是掩埋這些數(shù)據(jù)。公司發(fā)布的季度報告能夠在它的網(wǎng)站上獲得，而在這里你可以通過行項找到股票期權(quán)報酬的細節(jié)。

工廠里有很多計時工人，而銷售人員、工程師和其他白領(lǐng)職業(yè)都是拿著固定薪水的。股票期權(quán)報酬常常是商品銷售成本的一部分（通常是少于1%的），然而它在主要運營成本項中會更有分量（大概3%～10%，甚至更多）。

通過從試算報表運營成本中去除FAS 123R，有幾種辦法能夠在歷史報告中捕捉和重建股票期權(quán)報酬。一方面，我們可以用幾個季度的FAS 123R來測量單獨項成本的百分比，同時可以通過平均一段時間內(nèi)的數(shù)據(jù)來調(diào)整項。 在我們的試算報表運營成本計算中，平均來說，F(xiàn)AS 123R大約占到管理的7%和研發(fā)的9%，我們對應(yīng)實際的Excel單元格來表示管理和研發(fā)（分別為A7和A8）。對于試算報表中的管理費用，我們使用公式A7×0.93；對于研發(fā)，公式是A8×0.91。

第二個捕捉歷史數(shù)據(jù)的辦法，是從新聞發(fā)布的試算報表中摘取出來的，在季度收入報表的后面一欄，在一行中列出了FAS 123R的貢獻。如果我們認識到標準會計原則的商品銷售成本為8 000 000，其中不包括FAS 123R成本，我們就列出它，其中20 000 000在管理費用中，23 000 000在研發(fā)中，這些都在單元格A40、A41和A42當中，在試算報表運營成本計算中，我們將會參考Excel單元格來表示管理費用和研發(fā)（前面提到的A7，A8），并且作出如下調(diào)整，管理費用為A7-A41，研發(fā)為A8-A42。注意到我們沒有用到單元格A40，但將會談到它的。

另外一個選項是計算FAS 123R股票期權(quán)報酬成本，作為標準會計原則運營成本的一部分。記住，股票期權(quán)報酬對于工程師和銷售人員來說，并不是直接給予的，而是通過績效來評定的。當標準運營成本升高，常見的是上升的銷售表現(xiàn)和上升的報酬。為了能夠看清前面的例子，我們把4到8個季度的歷史利潤及虧損放進我們的模型中。

在4到8個季度中，測量作為標準會計原則運營成本的FAS 123R股票期權(quán)報酬，然后確定所有平均值。在恰當?shù)募径戎惺褂眉竟?jié)性調(diào)整的百分比，檢查任何一個季節(jié)異常值。資產(chǎn)較少的公司（如軟件公司或者電子設(shè)備制造商，簡稱OEM）會有更高的比例出現(xiàn)不同的、較高比例的數(shù)值，常常是5%或者更多的股票期權(quán)報酬成本。傳統(tǒng)的、資金雄厚的公司有較大比例的固定資產(chǎn)，所以就會有一個較低的百分比，一般是2%到3%，在FAS 123R報酬中，作為運營成本的一部分。

對歷史調(diào)整運營和稅前收入進行修訂

在標準會計原則運營成本和試算報表運營成本里，我們想要有一行針對標準運營成本，有一行針對試算報表運營成本。標準運營收入報表利潤是毛利減去標準會計原則運營成本。試算報表運營利潤是調(diào)整后的毛利減去試算報表運營成本。

怎么來調(diào)整毛利使它能夠反映在我們的試算報表運營成本當中呢？我們選擇兩種方法中的一種。先假設(shè)標準毛利在單元格A4中，第一種我們調(diào)整運營利潤的方法就是在公司中增加毛利，將股票期權(quán)報酬成本表示為一個百分比。然后在單元格A13中顯示試算報表運營利潤，我們使用的公式“（A4×1.005）-A10”。第二種我們模擬調(diào)整運營利潤的方法是在這個公式中增加毛利，將股票期權(quán)報酬表示為一個模擬出的數(shù)字。在單元格A13中顯示試算報表運營利潤，我們使用公式：（A4=A4）-A10。

現(xiàn)在我們已經(jīng)有標準會計原則運營收入和試算報表運營收入。接下來就是非運營項，基本上來說是股權(quán)收入和股權(quán)成本。這些項會不會因為標準會計原則和試算報表的目的不同而改變呢，一般不會，盡管一些公司（常常是規(guī)模巨大或者全球性的）可能會刪除一些細微的區(qū)別。這個縱覽的“其他”類別里面，可能會被分析師或者公司從試算報表結(jié)果中排除。

標準會計原則運營收入減去凈股權(quán)收入再減去非運營“其他”就等于稅前收入。試算報表運營收入減去（很可能被調(diào)整過）凈股權(quán)成本和（很有可能被排除）非運營“其他”等于試算報表稅前收入。如果我們有兩種稅前收入的計算方法，那我們需要對它們進行不同的課稅。我們會創(chuàng)造兩行，分別是標準會計原則稅和試算報表稅。

完成歷史調(diào)整

美國的標準公司稅率是34%。但是大多數(shù)中型和更大的公共公司，而不是一些小資本的公司，都至少有一些境外的稅前收入，這個會在世界范圍內(nèi)以不同的稅率課稅。

誠實造成的損失（例如通過簡單的未完成，糟糕地誤判了市場，購買了價值被嚴重高估的資產(chǎn)）都會引起稅收上的損失，然后以公司的稅率來課稅。所以，如果你“…”誠實地損失了一百萬美元，然后加上34%的稅，你的稅務(wù)賬單上就會是1 340 000美金。只要商譽沒有折舊而只是損壞，巨大的損壞在收入報表中都被看作是尋常的。然而損壞相關(guān)損失很少會引起相應(yīng)的稅率的降低，重點要討論的主題是損失的形成。如果一家公司在一個成熟的市場當中損壞了資產(chǎn)（包括商譽），但是他們卻在其他的市場盈利，那么一百萬的損失可能實際上算作標準會計原則稅收，而不是稅務(wù)損失。而且，損壞也能夠?qū)е旅黠@的對稅務(wù)估值津貼的收費的推遲。

對于特殊項，在區(qū)域性市場和其他影響均大相徑庭的情況下，我發(fā)現(xiàn)這一點對模擬標準會計原則稅是一個挑戰(zhàn)。相反，模擬試算報表稅是輕而易舉的。這里有趣的是，試算報表收入稅似乎更有預(yù)測性（一定程度的），而標準會計原則稅卻千差萬別。首席財務(wù)官會往圖片中加入一些“穩(wěn)定性”，然后預(yù)測試算報表稅率。自從損壞不會被顯示在試算報表結(jié)果中，試算報表稅就試圖來模擬一個稅率，與那些前面提到的“誠實造成損失”相一致。令人驚訝的，公司預(yù)測的試算報表稅率總是28%或者34%或者其他數(shù)字。

在標準會計原則和試算報表所得稅的下面，我們喜歡加入一個稅率百分比，作為與稅前收入的比。我們用斜體標出這些行， 在一個季度的盈虧表欄中，只有這唯一一個百分比數(shù)字。事實上，這些百分比會展現(xiàn)在接下來的差額分析中。在收入報表報告中，我們總是強調(diào)要將有用的信息可視化地呈現(xiàn)。

早先，我們主要討論了顯著的“行下”項，包括小額股權(quán)，股權(quán)收入，會計調(diào)整和不連續(xù)運營。作為一個指導(dǎo)而不是一個規(guī)則，試算報表凈收入需要調(diào)整以適應(yīng)不可持續(xù)運營。標準凈收入需要適應(yīng)所有的項。

凈收入是稅前收入減去標準稅再減去所有項的差值，因此試算報表凈收入是PR稅前收入減去試算報表稅，再減去典型股權(quán)收入和小額收入的值。在標準會計原則和試算報表凈收入的下面，不考慮它們在公司報告中的什么地方，我們把基本股票和稀釋股票放在那里。我們不會為試算報表未還清稀釋股票單獨創(chuàng)造一行，除非這些公司確實有非常多的可轉(zhuǎn)移債務(wù)或者在標準會計原則和試算報表結(jié)果之間存在巨大且長期的差別。一家公司有許多可轉(zhuǎn)移債務(wù)的標志，不是看資產(chǎn)負債表（如果看那個的話，你應(yīng)該感到臉紅），而是看未還清稀釋精選股票和未還清基本股票之間巨大的差別。

如果一家公司可持續(xù)運營的話，那么這家公司的收入報表報告就不會顯示這一行。然而，每一家公司在某些點上面，都會持有一些用于部署的資產(chǎn)。買家和賣家在外部無法溝通，這可能是一個很長的過程，可能跨越幾個束手無策（在首席財務(wù)官看來）的季度。

在基本股票和稀釋股票的下面，我們還有六行，分別是： 報告的基本每股收益和攤薄每股收益、基本不可持續(xù)運營每股收益和稀釋非連續(xù)運營每股收益、基本試算報表每股收益和攤薄試算報表每股收益。我們幾乎到達重新模擬的收入報表的最下面了，但是仍然有一些，對于認真的建模者來說，必須要有的環(huán)節(jié)。我們已經(jīng)提及，對于那些由試算報表收入驅(qū)動估值的公司來說，由于分析師的管理是排除股票期權(quán)報酬，我們有那個選項，就是將FAS 123R數(shù)字列在每一行里。

隨意的投資者可能會驚訝，為什么許多發(fā)放股息的公司并沒有在他們的收入報表報告中包括股息。這樣才是合適的，收入報表是運營的一個記錄然而股息決定是一個財務(wù)政策的反映。許多公司確實在他們的收入報表報告的最下面列出了股息，這常常是因為他們覺得這樣的報表會更好看。

在我們的收入報表報告中，總是會把季度股息放到試算報表精選每股收益的下面，不是因為我們覺得這樣好，而是因為與下一張工作表聯(lián)系起來看，它就會非常有用了。

我們現(xiàn)在已經(jīng)搭好框架，能夠?qū)κ杖雸蟊磉M行模擬了，像之前提到的一樣，我們已經(jīng)做了幾個先發(fā)制人的調(diào)整，基于那些高的相似性，公司或者經(jīng)濟事件將會打斷標準會計原則結(jié)果和調(diào)整后結(jié)果的關(guān)系?，F(xiàn)在我們需要模擬行輸入值，這些為我們提供了預(yù)測標準會計原則和調(diào)整結(jié)果的基礎(chǔ)。