第一章　緒論

1.1　問題的提出

證券公司承擔(dān)企業(yè)上市推薦、證券發(fā)行、證券交易代理、證券自營投資等多項業(yè)務(wù)，是資本市場的最重要的中介之一。近年來，我國證券公司出現(xiàn)的問題觸目驚心，如2001年至2005年底就有27家被迫托管或關(guān)閉，經(jīng)營者違規(guī)事件頻繁發(fā)生，大量證券公司經(jīng)營困難，等待政府注資“救助”，^[1]等等。以下是例證：

引例一：眾多的證券公司被托管或關(guān)閉

據(jù)統(tǒng)計，自2001年至2005年底，已有27家券商被托管或關(guān)閉，僅2005年就有大鵬證券、南方證券、亞洲證券、北方證券、漢唐證券等17家證券公司被中國證券監(jiān)督管理委員會（以下簡稱中國證監(jiān)會）關(guān)閉。2006年前后，政府為了保護(hù)投資者利益和維護(hù)證券市場的穩(wěn)定，對部分證券公司注資“救助”，例如銀河證券、申銀萬國、國泰君安等多家大型證券公司獲得央行再貸款或注資“救助”，如果不是政府及時“救助”，被迫關(guān)閉或托管的證券公司可能還會更多。

這些證券公司的托管或關(guān)閉，并非由于市場化的兼并、重組或破產(chǎn)，而是在暴露巨大風(fēng)險、難以持續(xù)經(jīng)營的情況下，政府及監(jiān)管機構(gòu)為了保護(hù)投資者利益和維護(hù)金融市場的秩序，采取的特別措施。這些公司券商存在嚴(yán)重的違規(guī)、違法行為，暴露巨大的風(fēng)險，例如南方證券存在的債務(wù)超過200億元，其中挪用的個人保證金部分就超過80億元，在中國證券登記結(jié)算公司透支和國債欠庫超過100億元，委托理財虧損超過30億元。^[2]

引例二：經(jīng)營者的違法犯罪行為

從第一家證券公司——深圳特區(qū)證券公司成立到現(xiàn)在，短短的21年的歷史中，發(fā)生了為數(shù)眾多的證券公司高級管理人員的違法犯罪行為。例如，原南方證券前三任總裁因涉嫌犯罪被逮捕；因“3·27國債事件”造成原萬國證券20億元的重大損失，原總經(jīng)理管金生被判入獄；^[3]原河南證券有限責(zé)任公司董事長、總經(jīng)理胡燕因貪污罪、挪用公款罪被依法懲處；原湖北證券總經(jīng)理陳浩武和原君安證券總經(jīng)理張國慶涉嫌貪污受賄；等等。十余年來，我國資本市場發(fā)生了數(shù)十起券商經(jīng)營者因違規(guī)、違法經(jīng)營而被依法處理的事件，多家被托管或關(guān)閉的證券公司經(jīng)營者的問題尚在查處之中。

上述券商出現(xiàn)的嚴(yán)重問題原因何在？多數(shù)認(rèn)為是由于券商內(nèi)部管理混亂，證監(jiān)會在對南方證券實施行政接管的公告中也稱南方證券“管理混亂”。券商內(nèi)部管理混亂可能造成券商違規(guī)行為，但出現(xiàn)的問題如此普遍和嚴(yán)重，并形成巨大的風(fēng)險，引發(fā)我們思考券商的治理問題。公司管理和公司治理存在聯(lián)系，但又有根本的區(qū)別，管理是運營公司，公司治理則是確保這種運營處于正確的軌道之上，公司治理是整個公司運作的基本框架，從根本上規(guī)定了各個利益相關(guān)主體的責(zé)權(quán)利關(guān)系，公司管理則是在這個既定的框架下奔向目標(biāo)，因此公司治理是公司管理的基礎(chǔ)和前提。上述問題的成因可能很復(fù)雜，但多數(shù)出現(xiàn)“危機”的證券公司經(jīng)營偏離了正常的運行軌道，存在經(jīng)營者嚴(yán)重的違規(guī)、違法，現(xiàn)象的背后是對經(jīng)營者的權(quán)力缺乏制衡，決策錯誤，并導(dǎo)致風(fēng)險失控。因此，有必要從公司治理的視角針對券商經(jīng)營者監(jiān)控失靈問題展開深入研究。

1.2　研究背景及意義

1.2.1　研究背景

一、我國證券市場的特殊性

1990年12月和1991年6月，上海交易所和深圳交易所相繼成立，標(biāo)志著新中國證券市場的正式形成。十多年來，我國證券市場快速發(fā)展，從無到有，從小到大，充分體現(xiàn)了一個新興市場巨大的發(fā)展?jié)摿Γ殉蔀閬喼迌H次于東京和中國香港的第三大證券市場?？梢哉f，我國證券市場用短短十余年的時間走完了發(fā)達(dá)國家證券市場百余年的歷程。

同時必須看到，與發(fā)達(dá)國家證券市場比較，我國證券市場是轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟中新興的市場，是經(jīng)濟體制改革催生與政府行為驅(qū)動的雙重產(chǎn)物。我國證券市場的特殊性體現(xiàn)在以下三方面：

（1）我國證券市場的產(chǎn)生缺乏自然的生存環(huán)境。從世界范圍看，證券市場是商品經(jīng)濟發(fā)展到貨幣經(jīng)濟的較高層次以后才開始形成的，是市場體系發(fā)育程度較高的自然產(chǎn)物。我國證券市場產(chǎn)生于計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌的初級階段，法制體系、市場體系和信用制度欠發(fā)達(dá)。

（2）經(jīng)濟體制改革的“倒逼”和初始融資制度的安排。由于我國經(jīng)濟體制轉(zhuǎn)軌過程中對資本的需求快速增長，最初政府“創(chuàng)設(shè)”證券市場是為了解決國有企業(yè)融資困難和為國有企業(yè)改革服務(wù)，使得我國證券市場存在制度性和功能性缺陷，嚴(yán)重束縛了證券市場的資源配置功能和投資功能。

（3）政府推動的市場和政府主導(dǎo)的制度變遷。轉(zhuǎn)軌過程中的政府具有廣泛的行政權(quán)力，在缺乏相應(yīng)制度安排的背景下，行政手段成為政府干預(yù)市場的主要方式，政府對證券市場的隱性擔(dān)保是證券市場制度風(fēng)險內(nèi)生性根源。近年來的證券市場的改革，也是以引進(jìn)為基礎(chǔ)的政府主導(dǎo)的市場變遷。

轉(zhuǎn)軌和新興的雙重特征使得中國證券市場具有行政干預(yù)的特征，信息透明度低，資源配置效率不高。雖然近年來明確提出了市場化、規(guī)范化、法制化的改革方向，但是證券市場的成熟和規(guī)范還有很長的路要走。

二、我國證券公司發(fā)展歷程

二十余年來，我國證券公司超常規(guī)地發(fā)展，為中國證券市場的發(fā)展做出了很大貢獻(xiàn)，這是有目共睹的。從1987年我國第一家專業(yè)證券公司——深圳特區(qū)證券公司正式成立到現(xiàn)在，在短短二十余年里我國證券公司取得了長足的發(fā)展（表1-1是歷年來我國證券公司的數(shù)量變化）。截至2004年底，我國券商達(dá)128家，已初具規(guī)模，成為我國大力發(fā)展和完善資本市場的最重要的金融中介之一。

表1-1　我國歷年來券商數(shù)量的變化

資料來源：根據(jù)中國證監(jiān)會網(wǎng)站和《中國證券報》有關(guān)數(shù)據(jù)整理。

我國券商的發(fā)展可分為以下四個階段：

第一階段，起步階段（1987~1990年）：證券公司數(shù)量少，業(yè)務(wù)范圍窄。1987年，深圳特區(qū)證券公司經(jīng)中國人民銀行批準(zhǔn)正式成立，實現(xiàn)了零的突破。這個階段證券公司主要是由各地人民銀行設(shè)立的，1990年全國共有證券公司44家，主要經(jīng)營債券業(yè)務(wù)，只有少數(shù)經(jīng)營股票業(yè)務(wù)。

第二階段，快速增長階段（1991~1995年）：證券公司數(shù)量急劇增長，業(yè)務(wù)范圍比較混亂。隨著滬、深兩個交易所的成立，人民銀行各級分行、專業(yè)銀行等國有金融機構(gòu)紛紛設(shè)立證券公司，華夏、國泰、南方這三大以銀行為背景的證券公司就是在1992年成立的。1993年底至1994年初，交通銀行、廣東發(fā)展銀行、福建興業(yè)銀行和招商銀行先后分別設(shè)立了海通證券公司、廣東廣發(fā)證券公司、福建興業(yè)證券公司和招銀證券公司。到1995年底，證券公司數(shù)量達(dá)97家。

第三階段，清理規(guī)范與重組整合階段（1996~2000年）：分業(yè)經(jīng)營，重組整合。1996年7月中國人民銀行發(fā)布銀傳［49］號《關(guān)于人民銀行各級分行與所辦證券公司脫鉤的通知》，推動了銀行和證券、信托和證券分業(yè)經(jīng)營。1997年11月國務(wù)院決定人民銀行對證券經(jīng)營機構(gòu)的監(jiān)管職責(zé)移交中國證券監(jiān)督管理委員會（以下簡稱中國證監(jiān)會），這一重大舉措理順了我國證券經(jīng)營機構(gòu)的監(jiān)管體制。1998年12月《中華人民共和國證券法》（以下簡稱《證券法》）頒布，明確了證券公司的法律地位。這一階段，通過證券公司之間的重組和內(nèi)部的資源整合，券商資產(chǎn)規(guī)模大大提高，多數(shù)證券公司盈利狀況良好。1999~2000年，券商增資擴股勢頭強勁，據(jù)統(tǒng)計，2000年底證券公司達(dá)101家，凈資本總額為273億元，注冊資本金15億元以上的達(dá)到15家，其中銀河證券、國泰君安、海通證券和南方證券的注冊資本金在30億元以上。

第四階段，轉(zhuǎn)型階段（2001年至今）：正在進(jìn)行的市場化轉(zhuǎn)型。2001年后，政府逐步推動市場化改革，例如，2002年5月1日起券商經(jīng)紀(jì)傭金已實行最高上限的浮動傭金制度。2002~2004年，證券公司連續(xù)全行業(yè)虧損，20多家證券公司被托管或關(guān)閉，南方證券、大鵬證券等前期較有影響的證券公司因嚴(yán)重違規(guī)而被關(guān)閉，一些大型券商同樣陷入了經(jīng)營困境。政府為了保護(hù)投資者利益和維護(hù)證券市場的穩(wěn)定，對部分證券公司注資“救助”，例如銀河證券、申銀萬國、國泰君安等多家大型證券公司獲得央行提供再貸款或注資“救助”。同時，隨著資本市場的逐步放開，產(chǎn)生了華歐國際證券有限責(zé)任公司、高盛高華證券有限責(zé)任公司等中外合資證券公司。

二十余年來，我國證券公司得到較快發(fā)展。截至2002年底，全國127家證券公司的資本總額達(dá)到1060億元人民幣。2003年末，我國132家投資銀行的總資產(chǎn)為5618億元人民幣，是1990年的78.03倍。盡管如此，我國證券公司的資產(chǎn)規(guī)模仍舊偏小，我國證券公司的資產(chǎn)總額（2003年）僅相當(dāng)于美國投資銀行資產(chǎn)總額2.7萬億美元（2001年）的2.51%，甚至亦只是2000年美林集團(tuán)資產(chǎn)總額4072億美元的16.67%。同中國證券市場脫胎于高度集中的計劃經(jīng)濟體制一樣，我國的券商也誕生在計劃經(jīng)濟和國有經(jīng)濟雙重制約下的宏、微觀管理體制當(dāng)中，行政推動和嚴(yán)格的市場準(zhǔn)入限制一直伴隨著中國證券公司二十余年的發(fā)展歷程，行政手段是政府干預(yù)的主要方式，股權(quán)結(jié)構(gòu)以國有股權(quán)為主，證券公司在政府保護(hù)之下度過了它們的初創(chuàng)期和成長期。中國證券公司的后WTO時代，不僅要面對國內(nèi)金融機構(gòu)的競爭，還要與資本實力雄厚、管理經(jīng)驗豐富的海外券商競爭，與實力雄厚的海外證券公司比較，國內(nèi)券商處于明顯的劣勢。我國證券公司既面對新興市場中存在的問題，又面臨與國際接軌的挑戰(zhàn)；既面對著證券行業(yè)的資源整合，又面對著經(jīng)營的壓力；既面對著打破行業(yè)壟斷的沖擊，又面對海外證券公司進(jìn)入我國證券市場的威脅。

三、我國證券公司經(jīng)營者監(jiān)控問題的特殊性

我國證券公司經(jīng)營者監(jiān)控問題與發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟國家的投資銀行^[4]相比具有以下特點：

（1）政府在證券公司治理中的角色定位不同。成熟市場經(jīng)濟國家，例如投資銀行業(yè)最發(fā)達(dá)的美國，政府對投資銀行的干預(yù)是基于市場失靈而采取的政府規(guī)制，特別是嚴(yán)格的監(jiān)管。政府監(jiān)管市場，一般不直接干預(yù)企業(yè)。我國券商具有“新興”和“轉(zhuǎn)軌”的雙重特征，與發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟國家的投資銀行比較，我國的券商還不成熟、不規(guī)范。券商的規(guī)范與發(fā)展需要政府的推動，但如果干預(yù)不當(dāng)，又引起政府干預(yù)失靈，使得政府常常陷入干預(yù)的“困境”。因此，政府干預(yù)是分析我國券商經(jīng)營者監(jiān)控失靈問題不可或缺的因素。

（2）產(chǎn)權(quán)基礎(chǔ)不同。成熟市場經(jīng)濟國家的投資銀行的所有者和經(jīng)營者的委托代理關(guān)系建立在產(chǎn)權(quán)清晰的基礎(chǔ)之上。我國早期的券商是由國有部門設(shè)立的，雖然股權(quán)歷經(jīng)演變，仍以國有股權(quán)為主，國有股權(quán)的產(chǎn)權(quán)尚不清晰。由于政府職能轉(zhuǎn)換滯后，存在政府角色和職能的混同，政府往往以行政方式干預(yù)券商治理，影響所有者和經(jīng)營者的契約關(guān)系和委托代理機制。

（3）我國證券公司監(jiān)控主體和監(jiān)控對象“非常態(tài)”的信息不對稱。發(fā)達(dá)市場國家，例如美國，證券市場相對成熟和規(guī)范，投資銀行的經(jīng)營信息相對公開、透明，所有者和經(jīng)營者的信息不對稱是“常態(tài)”的。我國券商不僅存在“常態(tài)”的信息不對稱，而且有著嚴(yán)重的“非常態(tài)”的信息不對稱。券商作為資本市場最重要的中介，關(guān)系到數(shù)以千萬計的證券投資者和大量的金融機構(gòu)、上市公司等，最需要的是公開透明的信息，以防止券商經(jīng)營者的道德風(fēng)險和逆向選擇。然而，我國券商信息透明度極低，除了中信證券、宏源證券等少數(shù)上市證券公司公開披露信息外，其他券商的股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會狀況，以及公司經(jīng)營的基本信息，均為非公開信息，一些券商利用這些“非常態(tài)”不對稱信息進(jìn)行違規(guī)、違法活動，造成巨大的風(fēng)險。我國券商最需要信息透明，卻是透明度最差的行業(yè)之一。由于監(jiān)控主體和經(jīng)營者之間“非常態(tài)”的信息不對稱，經(jīng)營者違規(guī)、違法行為時有發(fā)生，也增加了監(jiān)控的難度。

與我國一般的國有企業(yè)和上市公司比較，我國證券公司除了“新興”和“轉(zhuǎn)軌”的特征，以及所有者和經(jīng)營者“非常態(tài)”的信息不對稱外，我國券商經(jīng)營者監(jiān)控問題還具有以下特征。

（1）由于券商經(jīng)營風(fēng)險的“外部性”和“傳染性”，政府干預(yù)的程度和方式不同。作為資本市場最重要中介，券商經(jīng)營風(fēng)險可能會通過投資者和金融市場不斷擴散和傳染，危及其他金融機構(gòu)金融體系乃至國家的經(jīng)濟基礎(chǔ)。2005年年底，我國券商代理證券買賣的投資者就多達(dá)7000多萬，而券商業(yè)務(wù)關(guān)系到眾多的金融機構(gòu)、上市公司等，券商的風(fēng)險若得不到及時控制，可能迅速擴散到證券市場、金融體系，甚至危及國民經(jīng)濟。因此，政府需要對券商采取比一般的國有企業(yè)或上市公司更嚴(yán)格的管制或監(jiān)管，但在轉(zhuǎn)軌過程中，政府對券商干預(yù)的效率不高，干預(yù)不足或干預(yù)失當(dāng)則會引起券商的混亂，政府行為對券商治理環(huán)境、治理結(jié)構(gòu)和治理機制產(chǎn)生多方面影響，制約對經(jīng)營者監(jiān)控的效率。

（2）對券商經(jīng)營者監(jiān)控，不僅需要制衡經(jīng)營者的權(quán)利，更需要券商風(fēng)險—收益決策的科學(xué)性，防范風(fēng)險。一般國有企業(yè)或上市公司決策的中心是公司利潤最大化，而券商是一個高風(fēng)險行業(yè)，我國轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟中新興的券商，其面臨的風(fēng)險遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于成熟市場。我國券商經(jīng)營決策不是簡單的利潤最大化，在這個復(fù)雜而又充滿風(fēng)險的行業(yè)，為了穩(wěn)定地創(chuàng)造收益，需要以較小風(fēng)險創(chuàng)較大收益。客觀上，風(fēng)險與收益對應(yīng)，高收益伴隨高風(fēng)險，而在決策上，需要以較小風(fēng)險創(chuàng)較大利潤，實現(xiàn)風(fēng)險與收益的均衡，如果為了追求高收益而忽略了風(fēng)險，可能導(dǎo)致“滅頂之災(zāi)”。

基于上述券商的特殊性，我國經(jīng)營者監(jiān)控中的契約關(guān)系、委托代理機制，既不同于發(fā)達(dá)市場國家的證券公司（或投資銀行），也不同于一般的國有企業(yè)或上市公司，在理論和實踐上都存在許多亟待解決的問題。

1.2.2　研究意義

從20世紀(jì)90年代起，公司治理研究的文獻(xiàn)大量涌現(xiàn)。然而，我國公司治理的大量研究文獻(xiàn)主要集中于上市公司和一般國有企業(yè)，證券公司治理方面的理論研究還很欠缺。^[5]在國內(nèi)主要的經(jīng)濟管理類刊物中，例如《經(jīng)濟研究》、《中國社會科學(xué)》、《管理世界》等較有影響的期刊上，尚未發(fā)現(xiàn)研究券商治理及券商經(jīng)營者監(jiān)控的相關(guān)文獻(xiàn)。關(guān)于券商治理及其經(jīng)營者監(jiān)控的研究很少，并且局限于從內(nèi)部治理權(quán)力制衡，或者簡單地移植美國投資銀行的治理模式分析我國券商治理，對經(jīng)營者監(jiān)控失靈問題缺乏系統(tǒng)和深入的分析。因此，本課題的研究具有重要的理論意義和實踐意義。

一、理論意義

（1）剖析我國“券商危機”形成機制。由于我國券商的特殊性，“券商危機”形成的原因非常復(fù)雜，既有“新興”和“轉(zhuǎn)軌”證券市場中法制不健全、市場不健全等外部因素的問題，又存在政府失靈和市場失靈的問題，也可能存在公司治理契約失效和委托代理機制失靈的問題。如何從混沌的現(xiàn)象背后發(fā)現(xiàn)經(jīng)營者監(jiān)控失靈的本質(zhì)？如何在多種復(fù)雜的矛盾中抓住主要矛盾和矛盾的主要方面，揭示券商危機的根本原因？本課題具有重要的理論意義。

（2）為解決券商經(jīng)營者監(jiān)控失靈問題提供理論參考。我國券商具有“新興”和“轉(zhuǎn)軌”的雙重特征，治理機制的設(shè)計沒有現(xiàn)成的模式可供參照，一些券商照搬美國投資銀行股權(quán)高度分散的模式，或者忽略具體條件的“民營化”，造成經(jīng)營者監(jiān)控失靈，并造成嚴(yán)重的后果。因此，迫切需要為券商治理機制的設(shè)計提供理論指導(dǎo)。

（3）為政府部門提供決策參考。由于政府部門在券商制度創(chuàng)設(shè)、監(jiān)管等方面缺乏理論的支持，其中的一些制度安排可能增大交易成本，實施的效率不高，因此迫切需要深入研究我國券商的經(jīng)營者監(jiān)控失靈問題，為政府決策提供理論支持。

二、實踐意義

（1）有助于推動我國券商完善公司治理，規(guī)范經(jīng)營者行為。當(dāng)前我國券商經(jīng)營困難，重大風(fēng)險事件不斷出現(xiàn)，公司治理低效及經(jīng)營者監(jiān)控失靈已成為關(guān)系到證券公司生死存亡的大事。公司治理確立了公司運行的基本框架和軌道，規(guī)范利益相關(guān)主體的責(zé)權(quán)利關(guān)系，因此良好的公司治理是券商規(guī)范發(fā)展和健康經(jīng)營的前提和基礎(chǔ)。

（2）有助于券商防范風(fēng)險。券商是高風(fēng)險的行業(yè)，其經(jīng)營風(fēng)險具有很強的“外部性”和“傳染性”，可能危及金融體系的安全，甚至引發(fā)金融危機。本課題的研究不僅僅局限于如何制衡經(jīng)營者的權(quán)力，而且將券商治理的決策科學(xué)作為分析的重點之一。在我國金融體系尚不完善、風(fēng)險防范比較薄弱的背景下，本課題的研究更具有針對性。

（3）有助于中國證券業(yè)和資本市場的健康發(fā)展。在一國的各種制度安排中，金融制度的差異很大程度上決定了國家或地區(qū)間產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)率和國際競爭力的優(yōu)劣地位。券商是一國金融體系的重要組成部分，是資本市場的最重要的中介之一。我國券商還在起步階段，市場經(jīng)濟體制的完善和資本市場的發(fā)展迫切需要證券公司的參與。當(dāng)前我國證券業(yè)面臨市場化、規(guī)范化和國際化的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，加強對券商經(jīng)營者監(jiān)控問題的研究具有重要的實踐價值。

1.3　研究方法和研究內(nèi)容

1.3.1　研究難點、解決措施及研究方法

一、研究難點和解決措施

本書研究的難點有：

（1）我國券商“轉(zhuǎn)軌”和“新興”的特殊演進(jìn)路徑?jīng)Q定了經(jīng)營者監(jiān)控的特殊性，理論上缺乏現(xiàn)成的分析框架，實踐上問題成因十分復(fù)雜。

（2）券商的透明度差，一些重要的數(shù)據(jù)無法獲取，除中信證券和宏源證券等少數(shù)上市證券公司公開披露信息外，其他證券公司一般不公開披露公司經(jīng)營情況，即使披露的一些數(shù)據(jù)，其可靠性也不高。

（3）部分券商經(jīng)營者隱藏公司治理的相關(guān)信息，并利用“隱藏信息”違規(guī)、違法操作?！胺浅B(tài)”的信息不對稱給本課題的研究帶來了困難。

本書采取以下措施來解決本研究中存在的難點：一是充分利用本人在券商十余年的實踐和管理經(jīng)歷形成的網(wǎng)絡(luò)資源，進(jìn)行實地調(diào)查，獲取第一手可靠資料；二是以問題為導(dǎo)向，在各種紛繁復(fù)雜的矛盾中抓住主要矛盾和矛盾的主要方面；三是本書綜合應(yīng)用管理學(xué)、制度經(jīng)濟學(xué)、行政學(xué)、企業(yè)理論、組織行為學(xué)、博弈論和信息經(jīng)濟學(xué)等學(xué)科的交叉和融合，采用規(guī)范分析和實證研究相結(jié)合的方法，進(jìn)行全面和系統(tǒng)的分析。

二、研究方法

（一）比較制度分析（Comparative Analysis）是貫穿全書的研究方法

券商治理問題離不開中國轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟下的制度背景，比較制度分析強調(diào)制度的多樣性、制度內(nèi)部的互補性、制度的演進(jìn)及其路徑依賴的特點。本書用比較制度分析方法分析我國券商不同發(fā)展階段的公司治理制度背景及其演進(jìn)的路徑依賴；在分析發(fā)達(dá)國家成熟資本市場中證券公司治理時，著重分析了公司治理的制度背景、制度被移植的可能性以及對我國券商的借鑒意義。

（二）定性和定量相結(jié)合的系統(tǒng)研究方法

本書在進(jìn)行理論闡述時，注重定性與定量分析相結(jié)合，用適當(dāng)?shù)臄?shù)學(xué)模型來論證所闡述的理論，以保證理論的邏輯性和嚴(yán)密性；而在定量分析時，對數(shù)據(jù)和問題所處的特定環(huán)境進(jìn)行定性分析，以保證數(shù)據(jù)和結(jié)論之間的可靠性和邏輯性。同時，本書始終將系統(tǒng)科學(xué)的思想貫穿其中，對問題進(jìn)行系統(tǒng)和全面分析，注重研究結(jié)論的邏輯性、系統(tǒng)性和全面性。

（三）歸納和演繹相結(jié)合的研究方法

本書在理論框架的論證上，采用了演繹的方法，從一般理論中找出適合我國券商經(jīng)營者特殊情況的理論，解析現(xiàn)實中的問題。同時，對我國券商經(jīng)營者監(jiān)控出現(xiàn)的許多具體問題進(jìn)行歸納、總結(jié)和提煉，得出規(guī)律性的結(jié)論。

（四）實地調(diào)研和問卷調(diào)查的研究方法

作者對上海、深圳、北京和廣州等地的證券公司實地調(diào)研，并設(shè)計了調(diào)查問卷，獲得第一手資料。

（五）案例分析

案例研究受制于案例本身的特殊性，但對經(jīng)典案例的解剖所折射出的各參與方在復(fù)雜博弈中的行為特征及其機制可能比一般的實證研究更生動和深刻，并能克服實證研究的一些不足。本書選擇南方證券、大鵬證券、閩發(fā)證券等規(guī)模較大、較有代表性的券商進(jìn)行案例剖析。

1.3.2　研究思路及內(nèi)容

理論研究必須服務(wù)于實踐。我國券商是轉(zhuǎn)軌過程中政府主導(dǎo)推動的產(chǎn)物，在券商外部，政府對券商相關(guān)的制度安排構(gòu)成券商運行的基本運行系統(tǒng)和基本控制系統(tǒng)，而在國有股權(quán)由政府代理的傳統(tǒng)計劃經(jīng)濟思維下，政府的干預(yù)深入到券商內(nèi)部治理，因此，政府干預(yù)是分析經(jīng)營者監(jiān)控失靈不可或缺的因素；股東作為券商出資者，是經(jīng)營者最直接、最持久的監(jiān)控主體，為什么不能有效監(jiān)控經(jīng)營者？需要深入分析股東對經(jīng)營者監(jiān)控的有效性；在券商內(nèi)部治理中，董事會是公司治理的核心，董事會對經(jīng)營者的制衡以及董事會的決策科學(xué)關(guān)系到券商的成敗。由于篇幅的限制，本書抓住經(jīng)營者監(jiān)控問題的主要矛盾，從政府、股東和董事會三方面對本課題展開分析，并在此基礎(chǔ)上對我國券商經(jīng)營者監(jiān)控失靈進(jìn)行實證分析。

本書的內(nèi)容分為三個部分：第一部分包括第一章、第二章，主要包括問題的提出、研究背景以及文獻(xiàn)綜述，為全書的研究奠定基礎(chǔ)；第二部分是全書的主體，從公司治理的視角對經(jīng)營者監(jiān)控失靈展開理論和實證分析，并提出相應(yīng)的政策建議，包括第三章、第四章、第五章和第六章；第三部分是全書的總結(jié)和研究展望，即第七章。以下是各章的主要內(nèi)容。

第一章：緒論。提出問題，論述研究的背景及其意義，在此基礎(chǔ)上闡述本書的研究思路、研究內(nèi)容和邏輯框架、研究方法以及本書的創(chuàng)新之處，并對本書的重要概念進(jìn)行界定。

第二章：文獻(xiàn)回顧。對相關(guān)的國內(nèi)外研究進(jìn)行系統(tǒng)的回顧和評述，為本書研究工作的順利展開奠定理論基礎(chǔ)。

第三章：政府對經(jīng)營者的監(jiān)控失靈。對于轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟中新興的券商，政府不能不干預(yù)，但干預(yù)失當(dāng)又會形成政府失靈。本章首先是政府干預(yù)和政府失靈的理論分析，為進(jìn)一步的分析奠定基礎(chǔ)；其次是券商治理環(huán)境中政府干預(yù)失靈分析，探討券商運行中基本運行系統(tǒng)和基本控制系統(tǒng)中的政府干預(yù)失靈；再次分析政府對券商內(nèi)部治理的干預(yù)失靈；最后分析政府如何避免干預(yù)失靈。

第四章：股東對經(jīng)營者的監(jiān)控失靈。股東是經(jīng)營者監(jiān)控的原動力。本章首先是股東（對經(jīng)營者）監(jiān)控的經(jīng)濟學(xué)分析，通過建立模型分析股東監(jiān)控與股權(quán)結(jié)構(gòu)的內(nèi)在聯(lián)系；其次根據(jù)我國券商股權(quán)結(jié)構(gòu)的特征分析股東監(jiān)控失靈的形成機理，結(jié)合股權(quán)性質(zhì)分析股權(quán)集中和股權(quán)分散兩種狀態(tài)下股東（對經(jīng)營者）監(jiān)控失靈的形成機制；最后是通過股權(quán)結(jié)構(gòu)系統(tǒng)和均衡分析，以及中、美、日股權(quán)結(jié)構(gòu)與經(jīng)營者監(jiān)控機制比較，探討如何糾正股東監(jiān)控失靈。

第五章：董事會對經(jīng)營者的監(jiān)控失靈。董事會是制衡經(jīng)營者和決策科學(xué)的核心。本章首先是董事會的理論分析，為下文的分析打好基礎(chǔ)；其次通過對樣本公司的調(diào)查，發(fā)現(xiàn)董事會主要問題，并進(jìn)一步分析董事會對經(jīng)營者監(jiān)控失靈的成因。然后探討我國券商如何完善董事會治理，克服董事會監(jiān)控失靈。

第六章：“失敗券商”經(jīng)營者監(jiān)控失靈的實證分析。以2001年至2005年底被關(guān)閉或托管的券商為樣本，結(jié)合樣本公司的演進(jìn)路徑，對經(jīng)營者監(jiān)控失靈問題實證分析。

第七章：總結(jié)與展望?？偨Y(jié)全書主要的研究內(nèi)容和成果，并指出進(jìn)一步深入研究的問題。

全書的邏輯框架如圖1-1所示。

圖1-1　全書的邏輯框架圖

1.4　重要概念的界定

一、券商

券商即證券公司，是指在證券市場上從事全部或某一項業(yè)務(wù)的金融機構(gòu)，在不同的國家證券公司有不同的定義。我國《證券法》規(guī)定，證券公司是經(jīng)證券監(jiān)督管理機構(gòu)批準(zhǔn)設(shè)立的從事證券經(jīng)營業(yè)務(wù)的有限責(zé)任公司或者股份有限公司。在美國被稱為投資銀行（Investment Bank）或者證券（經(jīng)紀(jì)）公司（Securities Firm or Brokerage Firm）；在英國被稱為商人銀行（Merchant Bank）；在德國，由于金融業(yè)一直沿用混業(yè)經(jīng)營制度，投資銀行隸屬于全能銀行（Universal Bank）組織形式下的一個事業(yè)部門，沒有所謂的專門投資銀行；在日本，則被稱為證券公司（Securities Corporation）。

本研究對我國證券公司定義如下：證券公司是經(jīng)過證券監(jiān)管部門批準(zhǔn)設(shè)立的，從事證券市場上全部或某一項業(yè)務(wù)的有限責(zé)任公司或者股份有限公司，是聯(lián)結(jié)投資者和籌資者的金融中介，為市場參與者提供專業(yè)化服務(wù)。按照《證券法》和《證券公司管理辦法》的規(guī)定，我國的證券公司總體上可以分為兩類：一類是綜合類證券公司，另一類是經(jīng)紀(jì)類證券公司。綜合類證券公司和經(jīng)紀(jì)類證券公司的區(qū)別主要體現(xiàn)在以下兩點：第一，注冊資本要求。綜合類證券公司注冊資本最低限額為人民幣5億元，經(jīng)紀(jì)類證券公司注冊資本最低限額為人民幣5000萬元。第二，業(yè)務(wù)范圍。綜合類證券公司可以開展證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、證券自營業(yè)務(wù)、證券承銷業(yè)務(wù)和經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)核定的其他證券業(yè)務(wù)，而經(jīng)紀(jì)類證券公司則只能從事證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。

此外，由于本書涉及大量的國際比較研究，在不同的場合可能會分別采用“券商”、“證券公司”或“投資銀行”這三種稱謂，它們的基本含義是一致的。

二、經(jīng)營者

經(jīng)營者的概念源自企業(yè)所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離。早在1932年，伯利（Berle）和米恩斯（Means）在《現(xiàn)代公司與私有財產(chǎn)》一書中提出了“所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離”的著名命題，他們的研究結(jié)論認(rèn)為作為現(xiàn)代公司組織形式的股份制公司一開始就是以“兩權(quán)分離”為基礎(chǔ)的。所有權(quán)是指主體對客體的支配權(quán)，包括對財產(chǎn)的占有、使用、收益和處分的權(quán)利，經(jīng)營權(quán)包括企業(yè)管理權(quán)和部分決策控制權(quán)。在現(xiàn)代企業(yè)中，所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離首先表現(xiàn)為管理權(quán)的分離，其次表現(xiàn)為決策控制權(quán)的分離，前者的分離是完全的，但后者的分離是不完全的，因為股東通常保留一部分重大決策權(quán)。從現(xiàn)代公司制企業(yè)的運作來看，經(jīng)營者是實際負(fù)責(zé)公司經(jīng)營的董事及經(jīng)理人員，包括董事會中的執(zhí)行董事以及高層管理成員，經(jīng)營者掌握企業(yè)的經(jīng)營權(quán)并對企業(yè)的績效負(fù)責(zé)。

本書“經(jīng)營者”的含義是指我國券商中掌握企業(yè)經(jīng)營權(quán)的內(nèi)部董事（即執(zhí)行董事）及經(jīng)理層人員，經(jīng)營者的權(quán)限包括經(jīng)營管理權(quán)和部分經(jīng)營決策權(quán)，經(jīng)營者負(fù)責(zé)公司的日常管理，其中內(nèi)部董事會參與董事會的決策。

三、監(jiān)控

監(jiān)控（Monitor）具有監(jiān)督和控制的雙重含義。監(jiān)督是指將實際情況與目標(biāo)、計劃、標(biāo)準(zhǔn)相比較，并采取相應(yīng)行動糾正偏差，實現(xiàn)目標(biāo)的行為，是監(jiān)督主體對監(jiān)督對象實施的一種權(quán)力約束?？刂剖侵敢粋€人或團(tuán)體如何保證另一個人或團(tuán)體為組織目標(biāo)的達(dá)到而努力工作，控制過程首先開始于制定目標(biāo)和確定業(yè)績表現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)，然后對行為過程進(jìn)行檢測，獲得行為過程的真實信息，隨后將此信息與目標(biāo)和標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行比較，發(fā)現(xiàn)差異，并對行為進(jìn)行調(diào)整。

本研究定義的監(jiān)控特指公司治理中的監(jiān)控，監(jiān)控的對象是經(jīng)營者。奧利弗·哈特（Oliver Hart）認(rèn)為，只要以下兩個條件存在，公司治理問題就必然在一個組織中產(chǎn)生。第一個條件是代理問題，確切地說是組織成員之間存在利益沖突；第二個條件是交易費用之大使代理問題不可能通過合約解決。由于公司治理問題的存在，對經(jīng)營者的監(jiān)控是必需的。公司治理中的監(jiān)控，具體來說，是指監(jiān)控主體對經(jīng)營者行為的監(jiān)督和控制，并把它引向一定的目標(biāo)，包括三層含義：一是制定有效的監(jiān)控目標(biāo)，即提高企業(yè)經(jīng)營者工作努力程度；二是獲取經(jīng)營者的行為信息；三是對經(jīng)營者的行為進(jìn)行評價，并適時予以調(diào)整，使之趨向于監(jiān)控主體設(shè)定的目標(biāo)。同時，監(jiān)控和激勵是對立統(tǒng)一的，監(jiān)控含有激勵，有效的監(jiān)控行為可以成為激勵的手段，而不正當(dāng)?shù)募钚袨橐彩潜O(jiān)控的對象。

【注釋】

[1]2005年，中央?yún)R金公司向銀河證券注資55億元，向申銀萬國注資25億元、提供再貸款15億元，向國泰君安注資10億元、提供再貸款10億元，還有多家券商等待政府“救助”。資料來源：郭鳳琳、聞?wù)倭郑骸吨苄〈ū硎荆簡栴}券商救助需經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)》，《中國證券報》，2006年3月8日，第1版。

[2]資料來源：李箐：《誰填南方證券的窟窿》，《財經(jīng)》，2003年第23期，第27頁。

[3]1995年2月23日，空頭主力上海萬國證券公司在收市前幾分鐘內(nèi)拋出1056萬賣單，這一數(shù)字相當(dāng)于“3·27”國債期貨的本品種1992年國庫券發(fā)行量的3倍多，并將“3·27”國債期貨價位從150.30元打壓到147.50元，希望以此來減少其已持有的巨大空頭頭寸的虧損。這完全是一種蓄意違規(guī)行為，為避免事態(tài)進(jìn)一步擴大，上海證券交易所宣布最后8分鐘交易無效，從2月27日開始休市，并組織協(xié)議平倉。最后，上海萬國證券公司等有關(guān)違規(guī)當(dāng)事人受到嚴(yán)肅查處。1995年5月18日，鑒于我國開放國債期貨市場的條件尚未成熟，國務(wù)院決定暫停國債期貨交易。

[4]證券公司在美國等國家被稱為投資銀行。

[5]關(guān)于公司治理的文獻(xiàn)綜述參見本書第二章。