二、衡量外債風(fēng)險(xiǎn)的主要指標(biāo)

評(píng)估一國(guó)外債風(fēng)險(xiǎn)和外債清償能力，主要有償債率、債務(wù)率、負(fù)債率、外匯儲(chǔ)備額與外債余額的比率以及短期外債風(fēng)險(xiǎn)等指標(biāo)。

（一）償債率

償債率為當(dāng)年中長(zhǎng)期外債還本付息額加上短期外債付息額后，與當(dāng)年貨物和服務(wù)項(xiàng)下外匯收入之比。它是分析、衡量外債規(guī)模和一個(gè)國(guó)家償債能力大小的重要指標(biāo)。其國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)安全線為20%，最高不得超過25%。當(dāng)償債率超過25%時(shí)，說明該國(guó)外債還本付息負(fù)擔(dān)過重，有可能發(fā)生債務(wù)危機(jī)。

償債率指標(biāo)不足之處在于：償債率是一種短期分析工具。一國(guó)出口收入每年都會(huì)有所變動(dòng)，還本付息額在年度之間也非平均分配，所以它只能反映當(dāng)年的還本付息負(fù)擔(dān)，在預(yù)測(cè)未來(lái)償債能力時(shí)應(yīng)將歷年數(shù)值作綜合考察方才有效，而且只適用于短期預(yù)測(cè)。償債率的分母不僅未考慮進(jìn)口因素的影響，也未考慮資本項(xiàng)目和官方儲(chǔ)備狀況。由于出口收入本身受到多種經(jīng)濟(jì)參數(shù)的影響，各國(guó)的進(jìn)口剛性和償債期限結(jié)構(gòu)也各不相同，那么在同一償債率下，有的國(guó)家可能已處于風(fēng)險(xiǎn)邊界，而另一些國(guó)家的經(jīng)濟(jì)卻可以正常運(yùn)行，由此可見，用單一數(shù)值的警戒線來(lái)判斷不同國(guó)家的外債安全狀況難以對(duì)復(fù)雜多變的客觀實(shí)踐作出合理解釋。在國(guó)際資本流動(dòng)日益頻繁的當(dāng)今世界，不僅要考慮經(jīng)常項(xiàng)目，還要考慮資本項(xiàng)目對(duì)一國(guó)償債能力的影響。由于外匯儲(chǔ)備來(lái)源于經(jīng)常項(xiàng)目順差和資本項(xiàng)目順差，在短期內(nèi)可以提供償債保證，用它作分母能夠反映一國(guó)國(guó)際收支狀況對(duì)還本付息的承受能力，其考察范圍比單獨(dú)考察出口一項(xiàng)更為全面。

（二）債務(wù)率

債務(wù)率為當(dāng)年外債余額與當(dāng)年貨物和服務(wù)項(xiàng)下外匯收入之比。外債清償能力的大小，主要取決于一國(guó)出口創(chuàng)匯能力的高低。出口創(chuàng)匯收入越多，外債清償能力越大；反之，出口創(chuàng)匯收入越少，外債清償能力越小。當(dāng)一國(guó)外債清償能力小于外債直接負(fù)擔(dān)時(shí)，債務(wù)國(guó)就可能發(fā)生債務(wù)危機(jī)。它反映該國(guó)對(duì)外舉債能力的大小。國(guó)際上通常認(rèn)為，該指標(biāo)不應(yīng)超過100%。當(dāng)債務(wù)率超過100%時(shí)，說明該國(guó)外債余額過大，外債負(fù)擔(dān)過重，外匯收入難以滿足對(duì)外還債的需要。該指標(biāo)分子分母期限上存在矛盾，這使其預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)的有效性較差，而且單純以出口收匯額來(lái)衡量外債余額負(fù)擔(dān)，不考察進(jìn)口付匯額、資本項(xiàng)目差額等其他因素，也是不全面的。

（三）負(fù)債率

負(fù)債率為當(dāng)年外債余額與當(dāng)年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GNP）之比。這一指標(biāo)常被用來(lái)考察一國(guó)對(duì)外負(fù)債與整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r的關(guān)系，其比值的高低反映一國(guó)GNP對(duì)外債負(fù)擔(dān)的能力。國(guó)際上通常認(rèn)為負(fù)債率的安全線為20%，該指標(biāo)表明一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)外債的依賴程度，是反映外債風(fēng)險(xiǎn)的長(zhǎng)期、總體指標(biāo)。因?yàn)閺拈L(zhǎng)期來(lái)看，一國(guó)的償債能力取決于該國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的大小，GNP則是一國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的綜合體現(xiàn)，所以將GNP作為分母衡量?jī)攤芰哂泻侠硇浴Ｈ绻撝笜?biāo)數(shù)值過大，表明該國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)外債過分依賴，容易受到外部沖擊，發(fā)生償債困難；如果該指標(biāo)良好，處于警戒線以內(nèi)，則金融運(yùn)行相對(duì)安全，即使在全球金融市場(chǎng)一體化的情況下，由于外部因素觸發(fā)金融危機(jī)，那么危機(jī)過后，其經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇會(huì)相對(duì)較快，因?yàn)樵搰?guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)外債的依賴性較小，外債的本息支付不會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)積累和消費(fèi)產(chǎn)生太大影響。

（四）外匯儲(chǔ)備額與外債余額的比率

外匯儲(chǔ)備額與外債余額之比反映的是當(dāng)一國(guó)償還外債的其他支付手段不足時(shí)，可動(dòng)用國(guó)際儲(chǔ)備資產(chǎn)來(lái)償還外債的能力。外匯儲(chǔ)備的主要作用之一是作為舉債的保證和償債的手段。該指標(biāo)的國(guó)際警戒線區(qū)間為30%～50%，如果低于30%，則表明70%以上的外債還沒有儲(chǔ)備的保證，遇到償債高峰或意外情況容易出現(xiàn)問題。一個(gè)國(guó)家國(guó)際儲(chǔ)備與外債總額的比率越低，它抵御金融危機(jī)的能力就越弱，這一比值與對(duì)國(guó)際金融安全的沖擊程度呈正相關(guān)性。印尼、俄羅斯、墨西哥之所以出現(xiàn)嚴(yán)重金融危機(jī)，與這一指標(biāo)過低反映出的情況相符。當(dāng)這一比率大于1時(shí)，則表明償債能力較強(qiáng)。一國(guó)儲(chǔ)備過多，機(jī)會(huì)成本提高，影響經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度；一國(guó)儲(chǔ)備過少，則容易發(fā)生債務(wù)危機(jī)。按照國(guó)際慣例，一國(guó)外匯儲(chǔ)備不應(yīng)低于該國(guó)1～3個(gè)月進(jìn)口的外匯支付額。對(duì)于像中國(guó)這樣的發(fā)展中國(guó)家而言，外匯儲(chǔ)備應(yīng)高于年進(jìn)口額的1／4。這是為了滿足彌補(bǔ)國(guó)際收支逆差和償還外債本息的需要，也是為了避免發(fā)生外債風(fēng)險(xiǎn)所必須采取的措施之一。該指標(biāo)的局限性在于存在大量重復(fù)計(jì)算。

（五）短期外債風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)

衡量短期外債風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)有：

1．短期外債與外匯儲(chǔ)備的比率。雖然用外匯儲(chǔ)備與外債余額之比衡量外債風(fēng)險(xiǎn)存在缺陷，但外匯儲(chǔ)備的應(yīng)急支付作用不可忽視。該指標(biāo)的國(guó)際警戒線區(qū)間為70%～100%，一旦超過100%，表明該國(guó)存在極大償債風(fēng)險(xiǎn)。從實(shí)際情況看，這一指標(biāo)最能反映一國(guó)短期內(nèi)是否會(huì)爆發(fā)金融危機(jī)。如1996年印尼為165．67%，泰國(guó)為97．41%，菲律賓為68．01%，墨西哥1994年為610．5%，俄羅斯1997年為193．58%，結(jié)果這些國(guó)家都出現(xiàn)嚴(yán)重金融危機(jī)。而馬來(lái)西亞1996年為39．7%，使該國(guó)具有很強(qiáng)的抵御金融動(dòng)蕩的能力。

2．短期外債與全部外債的比率。該指標(biāo)用于說明一國(guó)外債期限結(jié)構(gòu)是否安全合理。國(guó)際公認(rèn)的警戒線區(qū)間為20%～25%。超過這一指標(biāo)，表明當(dāng)前還債壓力大。該指標(biāo)的迅速上升，往往被認(rèn)為是債務(wù)危機(jī)的先兆。

上述五個(gè)指標(biāo)是一個(gè)有機(jī)整體，可以完整有效地構(gòu)成國(guó)家外債規(guī)模安全指標(biāo)核心。第一、二、三項(xiàng)指標(biāo)是最重要的總量指標(biāo)，它反映的是一國(guó)外債安全狀況的基本態(tài)勢(shì)。第四項(xiàng)和第五項(xiàng)指標(biāo)都屬于結(jié)構(gòu)性指標(biāo)，其中第四項(xiàng)指標(biāo)最為關(guān)鍵，它反映的是一個(gè)國(guó)家當(dāng)年的外債還本付息壓力，這一壓力大小直接決定著是否有爆發(fā)金融危機(jī)的可能性。第五項(xiàng)指標(biāo)具有短期預(yù)警功能，通過它基本可以預(yù)測(cè)一國(guó)爆發(fā)金融危機(jī)的具體時(shí)間。其中，評(píng)價(jià)一國(guó)外債風(fēng)險(xiǎn)狀況，較為有效的關(guān)鍵指標(biāo)有如下三組：①償債率；②負(fù)債率；③短期債務(wù)指標(biāo)。從短期來(lái)看，一國(guó)償債保證依賴于該國(guó)出口收入、經(jīng)常項(xiàng)目順差和外匯儲(chǔ)備，必須考察償債率；從長(zhǎng)期來(lái)看，一國(guó)經(jīng)濟(jì)總體實(shí)力決定一國(guó)的償債能力，有必要分析負(fù)債率；歷次債務(wù)危機(jī)的教訓(xùn)，提醒我們應(yīng)該特別關(guān)注短期債務(wù)指標(biāo)和使用效益指標(biāo)。一國(guó)的償債能力由多方面的因素決定，每一國(guó)面臨的外部環(huán)境存在差異，國(guó)情各有特色，在分析外債風(fēng)險(xiǎn)時(shí)不可一概而論，所以在此提供的外債風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)只是參考性的。如果具體評(píng)估一國(guó)的外債風(fēng)險(xiǎn)，須綜合考察各項(xiàng)指標(biāo)。一般來(lái)說，達(dá)到警戒值的指標(biāo)越多，說明該國(guó)外債風(fēng)險(xiǎn)越大，發(fā)生危機(jī)的概率越大。債務(wù)狀況指標(biāo)作為衡量一國(guó)外債安全狀況的預(yù)警指標(biāo)，其有效性如何，一直是人們關(guān)注的問題。近年來(lái)連續(xù)發(fā)生的國(guó)際金融危機(jī)提供了很好的案例。我們以表7—11中的數(shù)據(jù)做進(jìn)一步研究。

從表中可以看出，除韓國(guó)和菲律賓外，東南亞國(guó)家在80年代初對(duì)外債務(wù)總額及負(fù)債率明顯低于拉美各國(guó)，平均經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度也快于拉美國(guó)家。到1996年，東南亞國(guó)家的債務(wù)負(fù)擔(dān)大為增加，從平均水平來(lái)看已超過拉美國(guó)家。根據(jù)世界銀行的分類，按3年平均值計(jì)算債務(wù)償還現(xiàn)值占GNP之比超過80%，或債務(wù)償還現(xiàn)值占出口之比超過220%，以及負(fù)債率在50%以上，或償債率在30%以上的為嚴(yán)重債務(wù)國(guó)。按照這一標(biāo)準(zhǔn)，1992～1994年，秘魯、阿根廷、巴西、墨西哥4國(guó)屬嚴(yán)重債務(wù)國(guó)，智利、委內(nèi)瑞拉、哥倫比亞也被列入中等負(fù)債國(guó)行列。而東南亞國(guó)家無(wú)一國(guó)屬嚴(yán)重債務(wù)國(guó)，只有印尼和菲律賓屬于中等負(fù)債國(guó)?？墒堑?996年，若以負(fù)債率來(lái)看，印尼、韓國(guó)和泰國(guó)已進(jìn)入嚴(yán)重負(fù)債國(guó)行列。這似乎證明了外債負(fù)擔(dān)和危機(jī)的關(guān)系。

表7—11　1980年和1996年兩組國(guó)家的債務(wù)狀況比較

但債務(wù)負(fù)擔(dān)并不能完全解釋這兩次金融危機(jī)。首先，從表中可以看出，在80年代初，拉美國(guó)家中的大多數(shù)債務(wù)負(fù)擔(dān)都不能算是過高。從外國(guó)資本流入凈額占國(guó)內(nèi)投資總額的比重來(lái)看，80年代東南亞和拉美國(guó)家的該比率在10%～20%，這一比率也不比歷史上美國(guó)、加拿大、澳大利亞等后起國(guó)家要高。其次，從表中我們還可以看出，不論是在80年代的拉美債務(wù)危機(jī)期間還是在90年代的東南亞金融危機(jī)期間，有些國(guó)家雖然債務(wù)負(fù)擔(dān)沉重，但卻沒有爆發(fā)危機(jī)。如1980年韓國(guó)的負(fù)債率高達(dá)48．7%，但卻安然無(wú)事。在90年代中期，首先爆發(fā)金融危機(jī)的泰國(guó)也并非是東南亞國(guó)家中債務(wù)負(fù)擔(dān)最為沉重的，拉美的墨西哥、智利、秘魯、委內(nèi)瑞拉等國(guó)的負(fù)債率也高于40%以上，同樣也沒有爆發(fā)金融危機(jī)。事實(shí)上，在這兩次危機(jī)爆發(fā)之前也都沒有多少人認(rèn)為這些國(guó)家的外債有什么問題。在70年代，有不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家和政治家對(duì)拉美的大量舉債持歡迎態(tài)度，認(rèn)為這是應(yīng)付石油漲價(jià)所導(dǎo)致的一些發(fā)展中國(guó)家國(guó)際收支惡化的一種有效方法，歡呼這種“石油美元回流”是當(dāng)時(shí)國(guó)際金融制度的一項(xiàng)偉大成績(jī)。東南亞國(guó)家在90年代中期爆發(fā)金融危機(jī)之前，也被大多數(shù)人認(rèn)為是世界上前景最為光明的地區(qū)，成為跨國(guó)銀行的寵兒及外資流入最多的地區(qū)。即使是少數(shù)持悲觀觀點(diǎn)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家，也沒有預(yù)料到這些國(guó)家會(huì)遇到這么嚴(yán)重的金融危機(jī)。

尤其應(yīng)該注意的是，從償債率來(lái)看，在1996年，除了印尼和韓國(guó)以外，東南亞國(guó)家的償債率都沒有超過20%的警戒線，甚至比1980年還要低，因此這些國(guó)家不存在緊迫的外債償還問題。此外，從外匯儲(chǔ)備充足水平來(lái)看，1996年除韓國(guó)外，東南亞5國(guó)的外匯儲(chǔ)備水平都大大高于支持3個(gè)月進(jìn)口的國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，其中印尼為5．1個(gè)月，馬來(lái)西亞為4．15個(gè)月，菲律賓為3．49個(gè)月，泰國(guó)為6．34個(gè)月，韓國(guó)也達(dá)到2．7個(gè)月，接近國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，這也說明東南亞5國(guó)的支付能力是良好的。

其實(shí)，與外債負(fù)擔(dān)的絕對(duì)數(shù)額相比，外債的使用效率更為重要。80年代的拉美之所以出現(xiàn)債務(wù)償還困難和外債沒有得到有效地利用有很大關(guān)系。拉美大量的外債被用于非生產(chǎn)性開支，如彌補(bǔ)國(guó)際收支和財(cái)政赤字、進(jìn)口消費(fèi)品，以及軍事開支等。以墨西哥和委內(nèi)瑞拉為例，70年代的兩次石油提價(jià)本來(lái)對(duì)這兩個(gè)產(chǎn)油國(guó)十分有利，但在這兩個(gè)國(guó)家，外匯收入的增加卻被大量的用于進(jìn)口消費(fèi)品。拉美國(guó)家還將寶貴的外匯用于大量進(jìn)口軍火，阿根廷于1981～1982年共花了139億美元用于購(gòu)買軍火，占其同期GNP的11%，秘魯?shù)能娀疬M(jìn)口則占了其外債的1／5。即使是用于生產(chǎn)領(lǐng)域的外債，也主要投入國(guó)營(yíng)企業(yè)，這些企業(yè)大多管理不善，效益低下。很多政府項(xiàng)目未經(jīng)科學(xué)論證就匆忙上馬，結(jié)果招致慘重?fù)p失。如秘魯在70年代發(fā)現(xiàn)石油，遂大借外債建設(shè)輸油管道，結(jié)果卻發(fā)現(xiàn)實(shí)際儲(chǔ)量遠(yuǎn)少于原先估計(jì)水平。相比之下，東南亞國(guó)家所借外債主要投入了制造業(yè)，特別是出口部門，盡管東南亞政府干預(yù)經(jīng)濟(jì)程度之高不比拉美遜色，但在當(dāng)時(shí)，這些投資的流向還是比較合理的，取得了不錯(cuò)的經(jīng)濟(jì)效益。然而在進(jìn)入90年代后，大量的短期外部資金流入東南亞的房地產(chǎn)業(yè)和股市，導(dǎo)致股市和房地產(chǎn)市場(chǎng)過熱，經(jīng)濟(jì)泡沫化。東南亞不僅外債利用效率下降，內(nèi)債問題也是非常嚴(yán)重的，銀行壞賬過多是導(dǎo)致其陷入金融危機(jī)的重要原因，到1996年底，東南亞地區(qū)的壞賬達(dá)到6600億美元，其中泰國(guó)就可能占了20%。到1998年底，泰國(guó)商業(yè)銀行的不良債權(quán)（拖延支付利息3個(gè)月以上的債權(quán)）占其總貸款的比重為49．3%，馬來(lái)西亞為14．9%，印尼估計(jì)高達(dá)60%～70%。銀行壞賬的增加除了銀行卷入股市和房地產(chǎn)市場(chǎng)過深的原因外，也和政府過度干預(yù)銀行信貸決策，官商勾結(jié)密切相關(guān)。這一問題在80年代并不突出，但隨著東南亞國(guó)家經(jīng)濟(jì)層次的提高，這種做法日益導(dǎo)致低效益貸款的增加。