除非是特殊情況（比如說(shuō)負(fù)債比例特別高或是賬上持有重大資產(chǎn)未予重估），否則我們認(rèn)為“股東權(quán)益報(bào)酬率”應(yīng)該是衡量管理當(dāng)局表現(xiàn)比較合理的指標(biāo)。1977年我們期初股東權(quán)益的報(bào)酬率約為19%，這比去年同期稍微好一點(diǎn)，但遠(yuǎn)高于本身過(guò)去長(zhǎng)期以及當(dāng)年美國(guó)企業(yè)整體平均數(shù)。

——沃倫·巴菲特

【巴菲特現(xiàn)身說(shuō)法】

巴菲特認(rèn)為，凈資產(chǎn)收益率（ROE）是衡量一家企業(yè)盈利能力大小的最常用指標(biāo)，所以毫無(wú)疑問(wèn)，要選擇凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)高的企業(yè)作為投資對(duì)象。

巴菲特在伯克希爾公司1977年年報(bào)致股東的一封信中說(shuō)，除非遇到負(fù)債比率特別高或者賬面上有重大資產(chǎn)需要重新評(píng)估的情況，否則，股東權(quán)益報(bào)酬率就是衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)比較合理的指標(biāo)。

股東權(quán)益報(bào)酬率，也叫凈資產(chǎn)收益率或權(quán)益資本收益率。凈資產(chǎn)收益率在衡量一家企業(yè)盈利能力大小方面的作用更大，所以投資者不能單純地看每股收益有沒(méi)有增加。如果把關(guān)注重點(diǎn)放在凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)上，會(huì)比只看每股收益高低更能了解公司的真實(shí)情況。

所謂凈資產(chǎn)收益率，是指股東每投資一元錢最終能賺到多少凈利潤(rùn)，即公司收益與期初股東權(quán)益的比率。當(dāng)然，這里的股東權(quán)益應(yīng)當(dāng)以原始成本來(lái)計(jì)價(jià)，并且在衡量長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)時(shí)應(yīng)當(dāng)包括資本所得（無(wú)論是否已經(jīng)實(shí)現(xiàn)）及非經(jīng)常損益項(xiàng)目等在內(nèi)。

巴菲特認(rèn)為，如果有些投資者不懂上述概念也沒(méi)關(guān)系，至少你能看出一條基本標(biāo)準(zhǔn)，那就是凈資產(chǎn)收益率越高越好，或者起碼要高于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。他曾經(jīng)直截了當(dāng)?shù)乇砻髯约旱挠^點(diǎn)：“我寧愿要一個(gè)收益率為15%的資本規(guī)模1000萬(wàn)美元的中小企業(yè)，也不愿意要一個(gè)收益率為5%的資本規(guī)模為1億美元的大企業(yè)?！?/p>

他認(rèn)為，投資者關(guān)注凈資產(chǎn)收益率的年度變化是必要的，但更重要的是從長(zhǎng)期角度看該指標(biāo)的變動(dòng)情況。

巴菲特在伯克希爾公司1983年年報(bào)致股東的一封信中說(shuō)：“我們從來(lái)不會(huì)過(guò)于認(rèn)真地關(guān)注單一年度的業(yè)績(jī)數(shù)字。畢竟，我們憑什么非得認(rèn)為企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)形成盈利所需的時(shí)間與地球圍繞太陽(yáng)公轉(zhuǎn)一周的時(shí)間相同呢？相反，我們建議應(yīng)該至少以5年為周期來(lái)大致檢驗(yàn)企業(yè)的長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)表現(xiàn)。如果公司5年的平均收益水平大大低于美國(guó)產(chǎn)業(yè)總體平均水平，警報(bào)就應(yīng)該拉響了。”

為了證明這種長(zhǎng)期考察觀點(diǎn)的正確性，巴菲特舉例說(shuō)，據(jù)美國(guó)《財(cái)富》雜志1988年出版的投資人手冊(cè)中的相關(guān)數(shù)據(jù)，在整個(gè)美國(guó)500家最大的制造業(yè)、500家最大的服務(wù)業(yè)上市公司中，過(guò)去10年中股東權(quán)益報(bào)酬率超過(guò)30%的只有6家，最高的只有40.2%；連續(xù)10年平均股東權(quán)益報(bào)酬率達(dá)到20%并且沒(méi)有1年低于15%的公司只有25家。要知道，這1000家企業(yè)可都是股市中的超級(jí)明星，在這25家企業(yè)中有24家企業(yè)的股價(jià)上漲幅度超過(guò)標(biāo)準(zhǔn)·普爾500工業(yè)指數(shù)。

認(rèn)真研究這些超級(jí)明星企業(yè)，可以看到這樣兩個(gè)顯著特征：一是其中的大多數(shù)企業(yè)只使用了相對(duì)于其利息支付能力很小的財(cái)務(wù)杠桿，說(shuō)得更通俗一點(diǎn)就是，這些企業(yè)通常并不需要從外部借款，或者借款數(shù)額很小。二是其中除1家企業(yè)是高科技企業(yè)，另外幾家是制藥企業(yè)外，絕大多數(shù)上市公司的業(yè)務(wù)都非常平凡而普通，這正是巴菲特平常喜愛(ài)的類型。它們出售的產(chǎn)品和10年前完全相同，除了銷售量更大、價(jià)格更高以外就再也沒(méi)有什么特別引人注目的地方了。

巴菲特由此得出結(jié)論說(shuō)，這25家超級(jí)明星企業(yè)的業(yè)績(jī)表明，上市公司如果能專注于一個(gè)遙遙領(lǐng)先的核心業(yè)務(wù)，或者不斷增強(qiáng)原來(lái)就已經(jīng)相當(dāng)強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)特許權(quán)，就能在與同行的競(jìng)爭(zhēng)中保持優(yōu)勢(shì)。這就是為什么從一個(gè)相當(dāng)長(zhǎng)的歷史時(shí)期看（上述例子中的時(shí)間跨度是10年，即1977～1986年），這些企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)很高的原因。

除此以外，巴菲特還用伯克希爾公司本身的相關(guān)指標(biāo)來(lái)證明這一點(diǎn)。他說(shuō)，從1983年開(kāi)始，伯克希爾公司的業(yè)績(jī)衡量標(biāo)準(zhǔn)就轉(zhuǎn)移到內(nèi)在價(jià)值增長(zhǎng)率上來(lái)了。公司經(jīng)營(yíng)的長(zhǎng)期目標(biāo)是每股內(nèi)在價(jià)值的年平均增長(zhǎng)率最大化，而不是企業(yè)的經(jīng)營(yíng)規(guī)模、利潤(rùn)總額。

巴菲特設(shè)想，雖然伯克希爾公司未來(lái)的內(nèi)在價(jià)值增長(zhǎng)率會(huì)有高有低，但目標(biāo)應(yīng)該超過(guò)美國(guó)大型股份公司的一般增長(zhǎng)率，否則就是“不及格”。事實(shí)上，1983年后伯克希爾公司內(nèi)在價(jià)值增長(zhǎng)率的年平均水平超過(guò)25%，這張成績(jī)單令他和查理·芒格感到喜出望外。

要知道，伯克希爾公司的資本規(guī)模越來(lái)越大，這表明要保持原有的凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)就已經(jīng)很不容易。顯而易見(jiàn)的是，用1萬(wàn)元成本去賺取1萬(wàn)元利潤(rùn)，比用100萬(wàn)元成本賺取100萬(wàn)元利潤(rùn)要容易得多。

所以，當(dāng)初在制定這一計(jì)劃時(shí)，巴菲特的設(shè)想是伯克希爾公司的年平均內(nèi)在價(jià)值增長(zhǎng)率如果能達(dá)到15%就很不錯(cuò)了。因?yàn)閺囊粋€(gè)相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)期來(lái)看，美國(guó)股市中幾乎沒(méi)有哪家大企業(yè)能達(dá)到15%的年復(fù)合增長(zhǎng)率。而現(xiàn)在年復(fù)合增長(zhǎng)率居然超過(guò)25%，這說(shuō)明什么呢？這很好地證明了公司股東所得到的實(shí)際報(bào)酬具有穩(wěn)定而高速的保障。

他說(shuō)，投資者如果投資于這種凈資產(chǎn)收益率高的上市公司，一定會(huì)獲利頗豐。而事實(shí)上，這一結(jié)果也是巴菲特集中投資于幾家凈資產(chǎn)收益率特別高的上市公司并且長(zhǎng)期持股不動(dòng)所得到的。這再次從一個(gè)側(cè)面證明了集中投資和長(zhǎng)期投資的正確性。

【巴菲特智慧結(jié)晶】

巴菲特認(rèn)為，凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)是衡量公司盈利能力的最佳指標(biāo)。投資者如果能買入凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)最高的股票，然后集中投資、長(zhǎng)期持股，就能盡可能多地獲取投資回報(bào)。