總經(jīng)理助理　袁建軍

在上輪經(jīng)濟(jì)周期,也就是過去十幾年,對于需求面的分析至關(guān)重要,因為經(jīng)濟(jì)的高增長帶動了各行各業(yè)的需求快速增長,研究哪個行業(yè)的需求增長最快成為投資機會分析的重要課題。而在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大背景下,需求增長分析依舊重要,但是供給面分析的重要性快速上升,因為供給面改善帶來的投資機會比重大為上升。

經(jīng)過十多年的快速增長,中國需求的增長正在面臨各種“瓶頸”,包括環(huán)保、人口、資源等。目前,中國大量的傳統(tǒng)行業(yè)成為世界第一,實際上更為驚人的是很多行業(yè)的產(chǎn)量或者消耗量占世界一半,包括鋼鐵、水泥和煤炭等。由于需求提升的難度過大,一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出的政策建議就是所謂的“新供給學(xué)派”,只有改善供給面才能夠繼續(xù)大幅提升經(jīng)濟(jì)增長的潛力。加大供給面的研究成為尋找未來投資機會的重要抓手。

例如,2013年一個正在研究的重大政策就是“二胎”的放開。由于中國目前已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的勞動力紅利的拐點,如果再不進(jìn)行相關(guān)政策的調(diào)整,可能對中國未來經(jīng)濟(jì)的增長帶來各方面的制約。人口供給面的緊張已經(jīng)導(dǎo)致低端制造業(yè)成本快速上漲,人口老齡化過快帶來各種社會問題,因此人口政策調(diào)整勢在必行。

供給面改善帶來的投資機會在股票市場的案例是非常多的。一個目前正在發(fā)生的案例就是如2013年創(chuàng)業(yè)板的連續(xù)上漲。你可以說是因為業(yè)績的快速增長,其實不然,因為創(chuàng)業(yè)板作為整個板塊的業(yè)績增長也就是在10%以內(nèi)。當(dāng)然一個重要原因就是持續(xù)的并購,那么為何在創(chuàng)業(yè)板上會持續(xù)發(fā)生并購呢?說到底就是因為IPO暫停,導(dǎo)致上市公司平臺本身的稀缺性得以體現(xiàn)。創(chuàng)業(yè)板作為中小企業(yè)的代表更是如此,因為整體上來說創(chuàng)業(yè)板股票本身市值不大,更容易通過并購來實現(xiàn)增長。增長帶來的估值提升又繼續(xù)降低了股票支付型并購的成本。IPO暫停在另外一個層面又推動了并購,因為企業(yè)看到獨立IPO無望,也加大了被上市公司并購來實現(xiàn)資產(chǎn)證券化的意愿。當(dāng)然這個循環(huán)會在什么情況下被打破呢?那就是在IPO重啟以后,那時上市公司供給的稀缺性下降,將會降低創(chuàng)業(yè)板的估值水平。當(dāng)然降低到什么程度還有待觀察。

某種意義上環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)的提高帶來最大的投資機會之一是化工股。主要的原因就是,當(dāng)高污染行業(yè)的發(fā)展帶來的環(huán)境污染達(dá)到社會發(fā)展所能容忍的上限時,高污染行業(yè)就會面臨新產(chǎn)能審批困難,原有的產(chǎn)能受到環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)的提升而被動停產(chǎn)的格局?，F(xiàn)在新建工業(yè)區(qū)必須配套排污指標(biāo),某種意義上排污指標(biāo)成為稀缺資源。即使有新建產(chǎn)能,由于審批流程的嚴(yán)格,也嚴(yán)重拉長了投產(chǎn)的時間。由于供給受限帶來產(chǎn)品價格高漲的情況正在化工行業(yè)很多領(lǐng)域出現(xiàn),包括以草甘膦為代表的各種農(nóng)藥以及染料等。

還有一個行業(yè)的高估值也和供給面的緊缺有關(guān),即醫(yī)藥行業(yè)。目前,國內(nèi)藥物審批極其嚴(yán)格,每年只能新批準(zhǔn)大約500種藥品。供給端受限再加上需求的快速增長成為醫(yī)藥行業(yè)業(yè)績高增長的重要保障。

供給面研究和分析不但對于股票投資越來越重要,而且也將會改變中國資產(chǎn)管理行業(yè)特別是基金行業(yè)的版圖。

作為主動管理的資產(chǎn)管理公司來說,國際上幾種成功模式的代表公司和人物分別是巴菲特、索羅斯、黑石和丹納赫。巴菲特財富積累最快的時代是20世紀(jì)八九十年代,這也是美國需求增長較快的時期,目前中國也過了這個時期。索羅斯的商業(yè)模式需要有復(fù)雜的金融衍生品作為平臺,目前中國不具備相應(yīng)的條件。黑石和丹納赫的成功適應(yīng)了企業(yè)并購和整合的趨勢,也就是在供給面改善上做文章。相比較之下,丹納赫不但要整合能力還要對被并購對象進(jìn)行管理上的提升,還不算是簡單的資產(chǎn)管理?？梢灶A(yù)見,在“新供給學(xué)派”可能大有所為的未來十年,黑石的商業(yè)模式可能是目前中國資產(chǎn)管理公司需要學(xué)習(xí)和掌握的方向。因為需求增長帶來的投資機會相對比重會對上個十年有所下降,而供給改善帶來的投資機會相對比重在未來十年將會大為提升?，F(xiàn)在監(jiān)管部門放開了基金行業(yè)投資于非上市企業(yè)的限制,打開了類似于黑石商業(yè)模式建立所必需的政策障礙。